复盘联想的历史，可以发现它今天实现持续性盈利的局面，其源头得益于2014年以来，公司管理层对于联想的前瞻性规划。

2021年8月11日，是联想变革大幕揭开的一刻。这一天，联想公布了截至2021年6月30日的2021／22财年第一财季业绩。

这是一张营业额1094亿人民币，同比增长27％；净利润30．1亿人民币，同比增长119％的答卷。净利润率2．8％，达到多年以来的新高。

这在联想的历史上创造了一个纪录：一张最出色的一季报。如果从财务指标分析的角度来观察，作为衡量一家企业经营表现的核心指标，联想在本季的净资产收益率（ROE）达到了惊人的33．1％。

联系过去两个财年17．6％、20．8％的净资产收益率，这一系列数字，不仅展现出快速增长的趋势，同时也大大超越了传统制造业的回报率水平。

这个数字，帮助联想在《财富》杂志的净资产收益榜上，位列中国公司第一位。

同时，公司应收账款的增加幅度，低于营收的增长，在体现了公司对于下游话语权的同时，也从侧面印证了联想对于资金的使用效率。

复盘联想的历史，可以发现它今天实现持续性盈利的局面，其源头得益于2014年以来，治理层对于联想的前瞻性规划。

在2014年，联想做出了一项重大决策，它宣布将从IBM收购X86服务器业务。就当时而言，这并不是一个被外界充分理解的战略决定。

在许多人看来，这场耗资23亿美元的收购，存在着太多的不确定因素。但这显然是基于不同的着眼点。

在联想治理层的视野中——IBM在高性能计算处理器业务上，在全球领跑了数十年，无论从什么标准来判断，它都是一支顶尖的服务器设计团队。

在收购的前一年，团队刚刚推出了基于X86服务器搭建的NextScale系统，面向的是密集型企业的数据中心。

比起竞争对手相比，这种架构更早，也更适合密集型企业的需求。在这一点上，联想的管理团队显然具备了高度的预判意识——2013年是虽然在日后被公认为中国云计算元年，但对于当时的绝大多数公司而言，主流的IT设备构建方式，却仍然是通过自行购买硬件和租用IDC机房。

动辄数百万一台的小型机和存储设备，以及数十万元一年的数据服务，都构成了企业的开支门槛。除此之外，计算设备的后期维护和运营成本，也是一个沉重的负担。

这正是云计算的用武之处，是这个新兴市场给予IT行业新的增长机会，也是联想治理层“看远路，下大棋”的意图所在。

随着服务器业务逐渐显露出它的成长趋势，2018年，联想的管理层运子如飞，以整体战略转型的方式，开启了这盘大棋的中盘之役。

而联想在日后取得的一系列商业成果，与2018年开始的这场战略转型，有着密不可分的关系。

01 转型奔向未来时

在联想的内部，这场转型，是从一项名为3S的战略变革计划开始的。

在这场有史以来规模最大的业务调整中，为了把联想的庞大版图切分清楚，它的业务被重新定义成三个“S”维度：智能互联网（Smart loT）、智能基础设施（Smart Infrastructure）、行业智能（Smart Vertical）。

在三年后，联想的组织架构因此生变。以专注各种智能设备和物联网的 IDG 智能设备业务集团（Intelligent Devices Group）、专注智能基础设施的 ISG 基础设施方案业务集团（Infrastructure Solutions Group）、专注行业智能与服务的 SSG 方案服务业务集团（Solutions ＆ Services Group），分别承接3S智能化改革的三个方向。

在多年之前，联想曾经致力于成为全球PC龙头，为此，公司曾付出多年持续耕耘。而当它已经稳坐全球PC龙头后，通过战略升级寻找新目标，就成了管理层的核心工作之一。

国家“新基建”战略发布后，联想集团（00992．HK）迅速调整产业布局，全力投入对企业的算力扶持之上。

如果将行业智能化视作大厦，那么，智能物联网与智能基础设施，无异于建成这座大厦的“建筑材料”。

就全球商业界而言，转型其实是大公司在基本业务定鼎之后的常见选择，例如施耐德电气曾经从配电产品制造商，成功地转型成为输配电与自动化解决方案的供应商。

三一重工从细分品类的泵送厂商，成功转型成“制造－租赁－金融－服务”一体化的工程机械全产业链企业。而这种转变，小则顺应产业趋势，大则符合时代发展。

早在2019年11月，联想集团CEO杨元庆便提出了“端－边－云－网－智”的架构体系。从“前端计算、后端计算、智能互联”出发，构建智能基础架构，为企业智能化转型提供技术、产品和解决方案支持。

以智能化为核心，通过1000余项专利，将“端”、“边”、“云”三端完美互连，这正是联想集团“端－边－云－网－智”的全面构想。

而到今天，这个战略构想已经渐渐走入现实。凭借在服务器行业的多年积淀，在算力方面的领先优势，联想集团本身已经形成兼具“端－边－云－网－智”多端口的综合性科技公司。

从这个角度看，联想集团管理层颇具前瞻性的战略布局，成为了联想近年来增长的最核心动力。也是其市值展现出弹性的来源。

2021年8月11日，联想集团用7．51％的涨幅，来迎接自己的财报发布日，与大涨同时到来的，是这家公司迈入全球智慧化转型赋能者的新起点。

02 弹性的力量

从产业趋势看，联想治理层大手笔地投入服务器业务，离不开其超越性的行业洞察力，从后来的结果看，联想也的确踩准了中国云计算发展的黄金十年。

即使以最新的市场观点看来，囊括了（设备即服务、基础设施即服务、解决方案服务）的ISG和SSG板块，依然是联想智能化变革的方向，也是联想未来增长的弹性来源。

的确，相比更加成熟的IDG业务，转型创新业务所处的产业数字化和智能化赛道，是一个数万亿级别的新兴市场。

它处在早期阶段，且正在向各行各业渗透。但这却是联想集团发展最快，最具想象力的业务。

在联想的一季报中，SSG方案服务业务集团实现了76．5亿元的营收、17亿元运营利润，分别实现了138％与51％的增长。

而ISG基础设施方案集团则在创造了118．5亿营业额新高的同时，将亏损收窄到了5个季度以来的最小幅度。

从各条业务线的增速中，我们不难发现，软件和服务业务，是过去一个季度乃至一年内，联想集团的最大亮点。这意味着，联想集团的智能化转型，已经成效初显。

不过，虽然有转型创新业务之名，但如果据此认为，联想是这些业务中的新入者，其实是对联想历史缺乏了解的体现。

所谓的ISG业务，主要包括面向云厂商、传统企业用户的数据中心IT设备，例如服务器、存储等，其中云服务 IT 基础设施业务主要服务于云服务厂商（微软、AWS）、互联网与科技巨头，而企业 IT 基础设施业务主要为满足商用及中小企业数据中心需求。

在联想的历史上，ISG 相关业务其实在联想发展初期，便已经开始。熟知联想的读者应该记得，ISG业务的起点在于服务器产品，而联想在1995年，即推出了第一台服务器产品，是国内最早研发 Intel CPU 架构服务器的厂商之一。而在之后，联想又于2014年，再次对服务器业务进行大手笔的投入。

这个大动作的布局，指向的正是曙光初露的云计算市场。云计算的好处在于，它能够将计算资源的获取方式从“买”变为“租”，互联网公司可以按需获取资源，随时扩展。

即插即用的方式，使得无需对架构做颠覆性改造，既节约了硬件成本，也获得了更稳定、海量的数据服务。

事实证明了联想治理层的前瞻性，在收购了IBM X86 服务器产品线后，联想借此机会打开了全球市场。开始以自己的ISG 产品线同时覆盖云计算企业、大企业和中小企业市场，并推动产品线的不断丰富。

这是一条难于走通的道路。其关键在于，适配于各类不同产品需求的持续升级。稍有资历的联想人都会记得，在最初，它仅能围绕Intel CPU 生产服务器整机。

而在今天，则可以灵活适配Intel、AMD、Nvidia等各类主流计算芯片，拓展生产主板能力。通过提供边缘／云服务器和存储等全系列产品，同时支持解决方案方式。

这帮助联想获得了一块营收连年新高，同时又保持高毛利率的高弹性业务。而这一业务的增长背后，自有其能力支持——联想集团拥有突出的 AI 能力，在高性能计算机技术方面具有世界领先水平。

在2021年6月发布的全球高性能计算TOP500榜单中，联想再次蝉联榜单制造商份额第一。在全球性能最强的500台高性能计算集群中，联想集团交付了184 台，独占TOP500中36．8％的份额。

位于德国莱布尼茨高性能计算中心的“SuperMUC－NG”，其认证峰值运算能力达到1．9亿亿次每秒浮点运算能力（19．476PFLOPs），排名全球第 17位。

ISG服务与方案

那么，对于这样一个保有优势的业务，它的下一步增长，来自于何处？

就ISG业务而言，行业内的大趋势在于，数据中心市场份额向云计算厂商集中。因此，联想与AWS、Azure 等云巨头的合作关系将使公司能够持续分享市场红利。

同时，全球化的服务体系以及持续提升的定制化能力、自主设计能力亦有望使得公司在云厂商内部获得更多的份额，驱动收入持续增长。

而在企业 IT 基础设施方面，在全球数据量持续上升的背景下，中大型企业私有化本地部署的需求同样水涨船高，这都将成为公司相关收入在下一财务季中稳步提升的来源。

根据Ganter的估计，到2022年，全球云计算业务规模可以超过5488亿美元，而另一方面，中国本土的中小企业服务器和混合云市场尚具极大潜力。

因为以中国企业40％的上云率，对比欧美70％－85％的水平，结合三倍于美国的企业数量，无论是渗透率还是市场规模都有巨大的提升空间。

除此之外，我们还可以透过一个关键性的指标，来看待这种增长的可能性——全球服务器市场上一次大规模更新周期集中在2017到2018年，而服务器平均3．5－4 年的更新周期。意味着新一轮更新周期的正在到来，这无疑会对联想的服务器业务形成正向的推动。

对于立足于服务业务的SSG板块，同样经历了长达二十余年的发展。结合自身强大的数据和计算能力，为不同行业的客户提供维护支持与前瞻性解决方案。

展开联想SSG板块的业务，可以看到它在三个层面的落地。

其一设备附加服务——围绕硬件产品的所有设备服务和软件，可提供联想设备全生命周期的智能支持服务，同时支持AWS、微软云、阿里云、腾讯云等多品牌设备的支持服务。

第二个层面，在于智能运维服务和设备即服务（DaaS）——提供企业 IT 运维外包服务、DaaS服务、服务台服务等服务。

第三个层面，在于为各行业提供提供领先的行业智慧解决方案。在智慧城市、教育、制造、零售、能源、医疗、农业、交通各领域中，联想通常扮演系统集成角色，将硬件、软件和服务整合，解决客户的业务痛点；或是由联想提供基于人工智能和大数据的解决方案。

对于这三个业务层面而言，都存在着各自的增长逻辑。在设备支持服务上，联想的收入来自于存量设备的持续增长和服务项目的持续丰富；

在智能运维上，当前的收入增量主要来自于设备即服务（DaaS）业务，这种通过一张合同实现产品的全生命周期管理的方式。

其实带有两面皆利的共赢特性——对于用户而言，DaaS能够显著提升企业用户配置 IT 设备的灵活性，降低维护和管理成本；对于联想而言，DaaS则能显著提升现金流稳定性，实现更高的客户生命周期价值。

而在智能解决方案上，基于产业数字化的广阔空间，以及公司的端到端服务能力和行业经验，公司亦有望在这一蓝海市场分享越来越多的价值。

通过数据采集、数据传输、数据处理、价值挖掘这些增值服务，联想在多个产业形成了丰富的客户积累。

根据官网信息，公司已经帮助 200 多家大型企业实现智能化转型，面向全价值链500 多个场景开发了大量智能化应用，服务案例遍布电力、教育、农业、制造、商务等多个领域。

以汽车行业为例，作为现代交通工具，汽车所产生的数据量庞大复杂。既需要内外数据结合，也多为半结构化数据，难以实现全量、准确和快速的采集。

汽车行业的特点在于，各业务系统数据较为分散，系统之间的数据共享性较差，基于这一点，联想为诸如沃尔沃、长安、江铃等客户，构建了统一高质量的企业级数据模型和企业数据共享体系。

从数据源、数据能力到业务应用为其提供全套解决方案，对产品、供应链、营销和售后服务提出优化，解决了百万级车联网数据的实时接入和高效分析，及时追踪预警潜在的问题。

而对于石油石化行业，通过为其提供炼化装置实时优化方案。在已有生产和经营管理数据基础上进行建模，再利用联想大数据平台工具，提升装置优化的时效性和准确性。

在物流行业，联想助力中国邮政打造大数据监管与公共服务平台，为其安全预警系统提供基于大数据技术的解决方案，改造了原有的IOE 架构，帮助其性能提升达3000 倍。

对于物流企业而言，这种基于数据的深度挖掘分析带来的最大价值在于，企业因此可以将庞大数据加以积累、分析，最终形成数据自资产。

在高度强调稳定性与安全性的电力行业，联想通过提供变电站智能巡视解决方案，依托物联网、计算机视觉和云原生技术，结合在线传感器、高清摄像机、红外摄像机、巡检机器人、无人机等硬件设备作为感知手段，开发出在线智能巡视系统，提升设备感知能力、预警能力，减少人身伤害风险。

从ISG到SSG，联想在创新业务上的转向，在诸多细分领域里实现了从0到1的突破，这背后既有其在技术、研发、渠道、网络优势等自身能力上的发散，也有产业环境的助推。

2020年，中国推出了“新基建”战略，将5G、大数据中心、人工智能和工业互联网列为新基建的重点。

2021年4月，《“十四五”智能制造发展规划》提出，规模以上制造业企业，到2035年全面普及数字化，骨干企业基本实现智能转型。

国内政策对于新基建和企业数字化的支持，成为了联想受益的最大背景，它的业绩增长，带有堪称刚性的确定可能。

而从资本市场的角度考虑，转型创新业务的营收规模，已经接近了200亿元人民币。尤其是SSG业务的营收已经达到76．5亿元，这一规模，其实已经达到了A股头部软件公司的体量。

从硬到软，从产品到服务，联想集团已经建立起了一个庞大的生态护城河。

在这当中，治理层花费七年时间打造的算力，构成了联想的核心优势，使得软硬化一体得以成为联想未来的方向，助力联想实现中国企业数字化转型的赋能者定位。

03 现金流之源

在联想的这份财报中，可以清晰看到，作为全球PC霸主，这块业务所属的IDG智能设备业务。为联想贡献了947亿元人民币的历史新高营业额，70．8亿元人民币的历史新高利润。分别体现为27．3％和43％的增长。同时达成了6．4％的税前利润率。

对于动辄增长过百的初创公司而言，这个比例似乎不彰。但理解联想的常识在于，这个增长建立在庞大的过往基数上。

细究一层则会发现，在PC业务中，联想对于高端和高增长细分领域的持续投入，得到了显著成效。

其中，游戏电脑收入同比增长55％，工作站收入更是同比大增69％。这无疑成为了提升平均单价和利润水平的强大推力。

对于覆盖了全球市场的联想PC业务而言，行业整体门槛极高，有着相对稳定的市场格局。

但稳定的格局，并不能解释为何会有长达数年的行业下行，更不能解释为何又会回暖。它需要从四个角度，来理解增长的来源：

第一，疫情带动居家办公和在线教育等场景发展，PC 端受需求拉动迎来增长。

第二，轻薄本、游戏本等高价值细分产品受到欢迎，保持增长。特别是游戏本的爆发，创造5600万台的出货量的同时，也达成了26．8％的同比增长。

第三，新一代操作系统 Window11 发布，AMD、GPU、内存等配置的更新换代，引发换机潮，PC 景气度持续提升。

第四，联想在全球拥有完整的供应链体系，可以在缺货涨价潮中优先获得原材料，也可以通过全球的产能调配实现产能优化。

显然，第一个移速，得益于疫情的外部冲击，而后三个因素，则源于联想业务团队在PC这个传统领域不断追求创新，带来的各种细分市场机会。

那么，这种增长是否表现为可持续？比起节点上的纪录，这是投资者更为关心的部分，也是联想投资逻辑中最坚实的环节。

在一些市场观点看来，PC端业务的景气是暂时的，将随着疫情的结束而急速褪去。

这个看法，代表了相当数量的意见。市场资金对于联想的关注，也正是因为这种看法，从而摇摆不定，不愿坚守。

疫情期间带给人类生活带来了冲击，电脑开机率和用户市场都发生较大变化，人们更依赖电脑，有更长的使用时间，电脑在新环境下为人类提供的价值，也为用户所认识到。而这正是关键之处——这种认知是不可逆转的。

PC 业务的增速，或许在 2022年、或许在2023年有所回调，但生活习惯的改变，却会继续长期刺激 PC 端的需求释放。

这不免让人想起联想增长最快的两个历史时期：一个是人们发现电脑对于处理办公事务效率提升的90年代初，另一个则是互联网的普及时代。在联想的崛起过程中，这两个时期都改变了人们的固有习惯，使得PC业务光芒四射。

同样，使用时长的增加让PC更新周期，有望从原来的5－7年缩短到3－5年，这推动了换机需求的提升。而专攻游戏、娱乐、工作等不同细分场景的产品，会给用户带来更独特的消费体验，因此，针对细分人群的定制化产品和服务将有望成为从一家一台电脑到一人一台电脑的有力推手。

正因为这种需求的激发，IDC做出了相关预测，2020－2025年PC（不包含平板电脑）出货量的年均复合增速为2．5％。

而另外一些推动PC需求释放的因素，则处于TO B一段——这得益于联想变革的成果，由于为客户提供云边端的产品与服务，因此商用领域销量得到了保证，它成为了一个对冲盘，可以有效缓解疫情后，个人消费端需求减弱带来的销量冲击。

04 结语

在理解了联想三大业务板块的成果、逻辑、与趋势后，我们自然也可以得到判断——基于联想在细分市场里的创新与优势，以及各行业的利好背景，联想的高增长与高盈利的趋势，具有极强的延续性。

熟悉联想的投资者应当记得，在疫情发生后的四个财务季度中，联想的业绩都清晰可见地兑现了这种连续的高增长趋势。而在最新的财季中，这种趋势还呈现出加速上扬的变化。

而无论是在香港市场上，还是在商业界，将联想集团整体作为一般PC企业来进行估值与评价，无疑既忽略了PC全球老大的地位，忽略了其IDG业务的成长性，也忽略了其转型创新业务的价值。

在扑朔迷离的转型期，市场可能会因为信息与认知的差距，忽视转型企业在业务上的新局面。对外界而言，转型成功的标志，在于当业务和收入是否出现结构性变化。

而当这个变化出现的时刻，让我们不免设想，未来的联想，究竟会成为一家什么样的新公司？

作为全球第一的个人电脑厂商。我们可以想到，持续提升产品的先进性，显然是联想可以进取的方向。诸如电池与电源管理、智能天线、柔性转轴、柔性屏幕、液态金属散热……任何能够提升用户感受、满足用户需求的技术成果与方向，都可能在联想的产品改进中得到体现。

而这些先进性，无疑又会成为高价值细分品类产品的增长来源，从而形成正向循环。

我们因此也可以想到，在数字基础设施业务上，持续对边缘计算设备进行研发投入的联想，其算力优势，无疑将成为这一业务王国的基础。

在云网的融合上，如何研发5G接入与核心网通信设备、电信级特性的云基础设施软硬件产品、如何依靠以云原生平台、云管平台、智能运维平台，为客户提供无缝、统一的混合云服务……

在全球云计算市场持续放量的大趋势中，联想以数据中心作为作为核心基础设施的策略，将成为与云计算市场保持同步增长趋势，乃至于超越趋势的受益者。

在新IT智能服务的赛道上，针对数据智能平台和解决方案，物联网、大数据、人工智能、边缘计算等新一代技术的研发应用，同样可以成为联想继续探索助力智能制造、智慧城市、智慧零售、智慧教育等行业的利器。

受益于科技赋能、数字基建、内需扩张、外需释放，作为先进制造业领域明星的联想，显然不会满足于既有的商业成就。

而能否驱动联想再进一步的关键，既在于其业务的持续增长与盈利能力的提升，也在于公司对于创新的投入，更在于联想在各业务领域的技术竞争优势。

在联想第一财季的报告中，我们看到了联想同比增长了40％的研发投入，以及“三年内翻番”的目标设定。这种对于未来的投资，促生了一份史上最出色的财报。而比这个新起点更重要的，是它之于未来时的想象空间。

伴随工业互联网、大数据中心、5G网络、人工智能等新基建大规模落地，3S战略将协同新基建浪潮，推动联想完成以服务为导向的智能化转型。这意味着，这种对产业赋能的持续聚焦，将帮助联想在长期内，赢得中国企业智能转型引领者和赋能者的新定位。

这是弹性的力量，也是一家科技巨头转身、重构、起跑、加速的缩影。（作者：修锐）