从纽交所退市仅三年，距离上一次登陆二级市场不到四个月，医药界独角兽药明康德于9月17日向香港联交所递交了发行上市申请，筹资或逾10亿美元。在市场的备受瞩目下，这位被业界号称即将成为下一位搭建起“A＋H”股双融资平台的医疗公司。

据其招股书，药明康德2018年上半年实现了营收44．09亿元，同比增加20．29％；净利润12．72亿元，同比增加71．31％的好成绩，业内分析师对其评价也多称好。细扒招股书亿欧大健康发现，药明康德正在逐渐扩大投资业务的比例，以及扩展越来越多增值业务。但这些是否一定会成为药明康德的业绩助推器？还说不准。

“优等生”成绩单：飘红

招股书显示，药明康德目前主营业务是面向全球制药企小分子化学药的发现、研发及生产服务，此外还包括在境外提供医疗器械检测和精准医疗研发相关业务。

具体业务方面，2018年上半年，药明康德的临床研究及其他CRO服务的毛利同比去年同期增长35．5％，中国区实验室服务毛利率为45．13％，同比增长17．97％。此外，药明康德还在2018年开年收购AppTec，一家为生物医药及医疗仪器公司提供药物测试、合同研究及研发等领域的服务公司，实现了其自身业务短板的补充。

同时，在其半年报中也公布了2018年上半年的一些工作成果，包括助力客户完成8个研究性新药（IND）项目的临床试验申报工作，并获得8个项目的临床试验批件（CTA）；帮助肿瘤新药Opdivo在中国正式获得上市批件；帮助歌礼药业的丙型肝炎新药戈诺卫®于今年6月在国内成功上市。

以21．60元／股IPO发行，到上市后最高138．87元／股，涨幅高达6．4倍。相比港交所新政以来奔赴香港IPO的未盈利生物医药企业，药明康德的成绩单让不少“负伤上市”的战士们眼红。与A股开启IPO快速通道同一批上市的独角兽们（工业富联和宁德时代）相比，药明康德的表现也让投资者们颇为满意。

独角兽的腾飞窘境

50天闪电过会、A股上市后连续走出16个涨停板，总市值一度超1400亿元。杀入中国二级市场着实让药明康德腾飞了一把。但需要注意的是，药明康德看似“漂亮”的招股书中却透露着塔些许尴尬的境地。

综合药明康德此次披露的招股书和上半年年报数据显示，2018年上半年，药明康德扣除非经常性损益的净利8．27亿元，而同期归属于上市公司股东净利润12．72亿元。2017年同期，药明康德扣除非经常性损益的净利是6．25亿元，归属于上市公司股东净利润为7．42亿元。

也就是说，药明康德主营业务净利增度在放缓。非主营业务比重增大的原因除了药明康德在A股上市后转身花30亿买了理财，使得这一部分的期末余额达14．44亿元外，还与其期逐渐走重的投资业务有关。

除了已有控股的67家子公司外，截至2018年6月30日，药明康德的投资（包括合营企业和联营投资）已有2．39亿美元。招股书还中披露，仅今年7月起，药明康德对外投资收购行为就有22起，大部分仍在进行当中，标的公司主营业务大多为开发疗法、分子诊断、医疗器械等等，但持股比例都比较低，除了接近全资收购一家民营医院，其余占股从0．8％至20％不等。也就是说，药明康德可能无法在管理运营方面对投资标的产生影响，反而，会受到其影响。

药明康德也在招股书中也明确提到，其投资对象主要还是发展阶段的创业公司，失败机会较高。在国家经济增长放缓的情况下，创业公司需要大量资金支持发展动力。介于其投资性质缺乏流动性，药明康德的预期投资回报就大多压在了被投企业是否完成IPO或交易销售上。如果投资的公允价值减少，药明康德财务表现可能“大打折扣”。

将更多精力放在投资上意味着药明康德在这一方面的利润可控性下降。且据药明康德首次公开的招股书显示，近年公司通过投资并购，创造了近10亿元商誉，但参股子公司大多亏损，只有一家实现盈利。

同时，药明康德还正大跨步迈向“行业多样性”。在其投资列表里，还出现了连锁医院、健康数据、人工智能企业的身影。此次提交的招股书所提到药明康德赴港上市募集款项用处中，也包括“投资及培养保健业界有创新业务模式且有增长潜力的公司”、“开发高端科技，例如运用人工智能的药物研发平台及自动化实验室、医药健康数据平台及机械化学技术”等。

而作为一家以研发实力为核心的高新技术企业，广撒网的“节奏”是否适合当下的药明康德？

药明康德的研发实力主要落点在其全球范围内的实验室业务。招股书显示，美国客户所贡献的收入占比达52．9％，远高于欧洲、中国和亚洲其他地区的营收。但在2018年上半年，美国区实验室服务业务收入不增反降，由去年同期的15．2％降至12．4％。

同时，据媒体调研，药明康德研发投入在2015年为2．9％，2016年约为3．5％，2017年约为3．9％，其研发营收占比平均每年仅提升约0．5个百分点左右，这样的研发投入力度并不算大。

再对比同行业上市公司的研发投入力度，药明康德花的“心思”似乎配不上其一路高走的股价。业界曾将其与恒瑞医药和华大基因作对比，恒瑞医药在2016年和2017年的研发营收比分别为10．73％、12．68％，华大基因是10．35％和8．70％。

尽管药明康德的1万余名研发人员几乎占到了员工的80％，但这似乎更容易让市场对其研发实力和效率产生质疑。而且据此前媒体分析，纵使近年药明康德在数十家CRO上市公司的营收、净利润中遥遥领先，让人难以望其项背，但2017年，剔除和全药业后药明康德的人均产出只有47．9，相比博腾股份的66．4、新高峰的181．8、乃至其子公司和全药业的70．1都有一定差距。

“广撒网”符合药明康德的胃口和其现有的业务体量，而这需要在药明康德的主营业务稳步推进的前提下；通过“买买买”以拼接布局，也应学会警惕和分散越来越强的风险，这是对药明康德来说至关重要却仍未解决的问题。

一位制药产业资深咨询师曾表示，尚没有一位主要竞争对手能够在任何关键领域对药明康德提出挑战。对于即将在“A＋H”股舞台上受到更多关注的药明康德来说，对手可能就是它自己。