2020年8月7日，动脉网获悉，泰格医药今日在港交所上市，成为继药明康德和康龙化成之后，又一家在内地证券交易所和港交所同时上市的CRO企业。

本次公开发行，泰格医药发行价格为100港元，位于发行价格区间的高端。共计发行1．07亿股，募资金额达到107亿港元。

泰格医药今日开盘，开盘价格达到119港元，较发行价上涨19％。截至9点33分，泰格医药股价暂时停留在115．5港元，较发行价上涨15．5％。

如果说药明康德是中国临床前CRO领域的代表性企业，那么泰格医药毫无疑问，是临床CRO领域的领军者。与泰格医药同期的部分国内临床CRO企业，已经被泰格医药甩开了距离。

如果说当年泰格医药是凭借自己的硬实力，在起跑时先行一步。那么如今在发展壮大之后，其商业逻辑已经发生了明显的变化。从单一的提供服务，向构建整体生态转型。因此我们在这里重点关注其发展的三个阶段，解读实业与资本双重身份的泰格医药。

8年复合增长率超40％

泰格医药成立于2004年12月，是当今中国最大的临床CRO企业。其前身是曹晓春女士和叶小平博士在2002年成立的泰格咨询，根据招股说明书显示，叶博士和曹女士两位创始人至今也仍然是泰格医药持股比例最高的两位股东（不考虑香港中央结算公司的情况下）。

泰格医药主要业务

国内知名医疗健康产业投资机构弘晖资本，参与了此次泰格医药港交所上市的锚定投资。弘晖资本发言人姜燕烨女士向动脉网表示：“弘晖资本持续看好国内CRO赛道。泰格医药是国内领先的临床CRO龙头，通过投资泰格，将使得弘晖在CRO领域的布局更为完整。泰格医药也将与弘晖投资的创新类企业有更多的业务协同，达成各方的多赢。”

事实上，泰格医药创业板上市时，就已经有机构通过投资泰格医药收获了丰厚的果实。

泰格医药成立时，临床CRO产业还是一片蓝海。凭借创始团队的硬实力，刚成立的泰格医药迅速确立了自己在国内临床试验领域的领先地位。迅速成长的泰格医药很快便受到了资本的关注。启明创投在2008年6月和2010年3月分两期共投资泰格医药700万美元，是泰格医药创业板上市前的唯一机构投资人。到2012年8月17日，泰格医药正式登陆创业板，每股价格37．88元，首日收于50元，上涨32％，市值接近27亿。按照首日收盘价，启明创投的账面退出回报率达8倍。

到2019年12月31日，泰格医药的临床专业团队人数接近2500人，包括840名临床监察员、1490名临床研究协调员和100名患者招募人员。在中国超过500家的GCP注册临床试验机构中，有80％以上都与泰格医药建立了合作关系。

纵观泰格医药16年来的发展历程，其业务长期以来以临床CRO服务为核心。泰格医药在临床CRO行业的领先地位不止体现在团队规模、合作机构上，更包括全年收入、正在进行的临床试验等其他指标。

泰格医药历年营收变化情况

泰格医药虽然已经是一家业务体系成熟，营收稳定的规模化企业，但是自2012年在创业板上市以来，泰格医药在过去的8年中仍然保持着高速增长。其营收从2012年的2．5亿元，一路增长到2019年的28亿元，增长11倍，年复合增长率超过40％。同时高速增长也带来了高盈利能力。2012－2019年，泰格医药的归母净利润一直保持与营业收入同步增长，在2019年甚至达到了30％的净利率高峰。

根据弗若斯沙利文的相关报告，按照2019年收入及截至2019年年底正在进行的临床试验数量计算，泰格医药是中国最大的临床合同研究机构，2019年市场份额为8．4％。

泰格医药可以实现长期高速发展，关键在于三大方面。第一是国内政策的不断放开，提高了整体临床CRO行业的天花板；第二是其对于自身业务的明晰，先夯实基础，再实现全球化；第三是以资本身份持续加码相关产业，通过投资并购，为自己打造完整的医药研发生态。

制约泰格医药的，不会是天花板

作为行业中的龙头企业，市场空间是可能制约泰格医药未来发展的关键因素之一。

全球CRO市场规模

国内CRO市场规模

根据弗若斯沙利文的相关报告，全球合同研发机构的市场规模一直保持稳定上升，其中临床CRO的市场约占总体市场的2／3。而国内的合同研发机构市场则正处于快速增长阶段，预计在接下来的五年中会呈指数级增长，尤其是临床CRO市场，在总体市场中的占比将进一步提升，并在2023年达到百亿美元市场级别。

政策方面近几年对于研发外包行业的促进作用十分明显，尤其是对于临床CRO行业。第一，国内鼓励创新药的发展的政策带来了大量的新药临床试验；第二，近两年持续进行的仿制药一致性评价带来的需求，也同样由临床CRO承接；第三，我国临床试验与国际接轨后，吸引了大量的国际多中心临床试验在国内设点。

多方政策推动下，国内临床CRO行业的市场空间和市场规模都有显著提升。并且临床试验所对应的研发开支也明显高于药物发现和临床前阶段。毕竟进入临床试验的药品已经经过了此前的层层筛选和精心设计，医药企业也愿意在这方面多付出成本，以换取更好的临床试验管理。

姜燕烨也向我们表达了类似的看法：“从大环境来说，政府鼓励创新。越来越多的企业重视研发，不断增加研发投入。而且CRO行业未来的趋势，必将是随着产业链上下游的整合及横向的并购加剧，集中度不断提高。泰格作为行业龙头，已有诸多成功的并购经验，未来有望通过并购进一步提升市场份额，巩固其龙头地位。”

因此总体上我们认为，从政策和行业发展的角度上看，泰格医药所在的临床CRO赛道，目前正处在快速发展期。而泰格医药作为国内的龙头企业，也将在这股浪潮中以更块的速度发展。

先夯实基础，再实现国际化

泰格医药发展至今，已经从最初的国内临床CRO企业，逐步形成了覆盖新药研发全流程的全球化服务体系。在研发流程上，从临床开发向下游的上市后研究和上游临床前的药代、药动、生物分析、CMC等服务延伸；同时在全球化的路线上，将自己的服务范围从国内，扩大到全球范围。

泰格医药发展的三个主要阶段

根据泰格医药的发展历程，我们将泰格医药的发展主要分为三个阶段，初创阶段、稳固阶段和全球化阶段。

泰格医药与收购和子公司相关的发展里程碑

从泰格医药成立的2004年，到2009年，是泰格医药的初创阶段。这一阶段的泰格医药处在发展的最早期阶段，凭借创始人和团队在医药领域的经验能力，为客户提供临床CRO服务，并因此积累了自己的原始资本，也为自己的进一步发展打下了良好的基础。

随后，逐渐规模化的泰格医药开始拓展服务外沿。

2009年－2013年是泰格医药发展的稳固阶段。这一阶段的泰格医药仍然强调自我发展，主要的工作在于将自己在临床CRO方面的业务细分，成立多个子公司分别管理不同的临床研究环节。在这一阶段泰格医药已经开始有选择地进行投资并购以增强自己的实力，比如2009年泰格医药收购美思达，以增强自己的数据管理及统计服务能力。

在这一时期，泰格医药还完成了自己发展历程中的一件关键大事。2012年8月17日，泰格医药登陆深交所创业板，总计募资超过5亿元。泰格医药在当年的招股书中披露的募资用途，主要是用于临床试验综合管理平台、数据管理中心和SMOg管理中心的搭建。这也印证了泰格医药在这一阶段的发展逻辑：先将自己在国内临床CRO领域的优势稳住，站稳脚跟，再伺机而动。

于是泰格医药花了5年的时间，将自己多年来积累的临床研究方面的优势进一步巩固，完全确立了自己在国内临床CRO领域的龙头地位，然后在2013年底，开启新的全球化战略。

2013年11月，泰格医药澳大利亚子公司Tigermed Australia Pty Limited的成立，标志着泰格医药全球战略的开启，也就是泰格医药发展的全球化阶段。

2014－2015年，泰格医药集中突破了自己在美洲和亚洲其他地区的战略布局，其中的标志性事件，就是2014年收购美国的Frontage Labs和2015年收购韩国临床CRO企业DreamCIS。这两项收购成为了泰格医药突破美国和韩国业务的关键窗口。随后在2018－2019年，泰格医药又补足了自己在日本和欧洲市场的布局，最终到本次上市，已经实现了全球主要医药市场的全面覆盖。

也是从全球化阶段开始，泰格医药对于业务拓展的态度也变得更加开放，更高频的以收购、合作、投资等方式，进行相关领域的布局，这一点我们稍后还会详细分析。

这三个阶段的发展是泰格医药获得成功的基础，也是表现出其稳扎稳打的风格。

得益于自己在临床研究领域的不断深入，泰格医药积累了一大批忠实的客户，并且逐年增长。2017－2019年，泰格医药的客户群体从1570名，增长至了1898名。在2019年，全球总收入排名前十的制药企业和中国总收入排名前十的制药企业，都与泰格医药建立了合作关系。同时泰格医药前十大客户在报告期内的留存率达到了100％，2019年的前十大客户中，泰格医药对其中的大部分客户都提供了五年以上的服务，并涵盖多个服务范畴。

长期的客户服务也为泰格医药带来了价值不菲的订单。泰格医药已经签署合同的未来服务收入，还将有53亿元。按照泰格医药2019年28亿元的营收规模计算，其待执行订单的总价值达到其年营收的约1．9倍，换言之，泰格医药已经基本完成了自己未来两年的订单储备。

泰格医药控股的子公司现在也开始沿用泰格医药的发展策略。泰格医药以收购的Frontage Labs为基础，成立的控股公司方达控股，于2019年5月31日在港交所上市。2019年方达控股的营收突破1亿美元，并且净利率从此前的14％左右，提升到了18．4％。其中美国业务占一半以上，中国业务约占1／3，其余业务为全球业务。

作为泰格医药的控股公司，方达控股的发展策略也与泰格医药一脉相承。2019年方达控股一方面投入资金扩充实验室和人员配备，以增强自己的业务能力；另一方面先后收购了RMI和BRI，持续扩大自己的服务能力，和在美国的业务拓展能力。

泰格医药的投资生意

在全球化战略开展的同时，手握大笔资金的泰格医药也开始以资本的身份，进行频繁的合作、并购和投资。

2009收购美斯达，应该算是泰格医药在投资收购方面的第一项动作。随后在泰格医药的全球布局中，欧洲、美国和韩国市场，都是通过收购的方式组建了当地的团队。

除了并购之外，泰格医药在2017年之后开始频繁的以一级市场投资者的身份出现。其对外投资，既包括自己主体向初创企业的投资，也包括自己旗下的投资机构的对外投资，还包括自己以LP身份为其他投资机构提供资金。

总结来说，泰格医药的对外投资，已经开始为泰格医药产生大量的收益。这些收益来自于三个不同的方面，其一，投资的合同研发外包服务相关行业的企业，可以为泰格医药带来新的客户，并与泰格医药构成生态提高原有客户的粘性；其二，投资的创新药企业，会在未来成为泰格的客户，为泰格带来直接收益；其三，泰格医药持有的这些企业的股权，将在未来这些企业上市之后，为泰格医药带来一笔非常可观的收益。

泰格医药通过公开渠道对外披露的投资事件

从目前为止泰格医药对外披露的投资事件来看，首先泰格医药在投资方面的布局，全部集中在自己熟悉的领域中。其次标的企业主要集中在两大类，一大类是与自己的核心业务直接相关的企业，如临床前CRO、CDMO等；第二类就是创新药企业。

对于相关企业的投资，泰格医药更多的是补足自己在合同研发外包方面的生态布局。这些企业可以与泰格医药分别处于新药研发流程中的不同环节，互相之间形成协同作用，相辅相成，并分享客户。

虽然泰格医药自己在医药研发的全流程管理中仍有空缺，但是通过构建这样的生态，泰格医药也同样可以为医药企业提供完整的医药研发一站式服务。因此这一类投资的关键作用，就是挖掘新客户和提高客户粘性。

对于创新药企业的布局，泰格医药也同样重视，甚至已经成为了泰格医药的增长策略之一。在泰格医药港股招股书描述的增长策略中，专门提到“将持续投资并孵化有潜力的早期阶段生物技术及医疗器械公司，以推动其发展，继而获取潜在客户及商机。”

这句话就意味着，泰格医药投资创新药企业，一方面是基于自己的专业知识，对于高价值投资标的精准判断；另一方面这些企业发展到临床阶段后，很可能会转化为泰格医药的客户，直接为泰格医药带来业务增长。

那么资本身份的泰格医药，究竟做的怎么样呢？

根据2019年年报，泰格医药营收规模达到28亿元，归母净利润8．4亿元。其中，扣除非经常性损益后的净利润，只有约5．6亿元。也就是说，泰格医药的非经营所得中归属于母公司的部分，达到了约2．8亿元，占归母净利润的30％以上。

具体的数字，泰格医药持有的各类金融资产，在2019年为泰格医药带来了总计2．78亿元的收入，其中公允价值变动收益达到1．85亿元。这部分公允价值变动收益，主要就来自于泰格医药投资的企业估值上涨，带来的价值变动。

成功的企业背后总会有些共性。我们此前也曾经对另一家国内CRO领域的头部企业，药明康德，进行过详细解读。这两家企业在发展历程中有很多共同的决策特点，比如在企业发展中期没有冒进，而是专门投入几年时间夯实自己的基础业务；又比如在近几年以资本的身份持续加码医疗健康产业。

泰格医药港股招股书中披露的募资用途

从本次泰格医药上市的资金用途中，我们也可以看到，在接下来的几年中，泰格医药还将继续坚持自己在第三阶段的策略，进一步加强海外服务能力和对外投资。

虽然短期内的战略规划已经十分明晰，但是完成全球化布局和生态搭建之后，泰格医药又将如何继续前行？属于泰格医药的故事还远未完结。

作者：郝翰