《多肽链》 原创出品

作者｜李斌

黑猫白猫，发展起来的就是好猫。

自2018年拿下默沙东（MRK．NYSE）在中国的独家代理后，智飞生物（300122．SZ）就坐上了“疫苗第一股”的交椅。

凭借“一针难求”的HPV疫苗的中国独家代理，智飞生物就成了资本市场的“抢手货”，市值一度突破3500亿元人民币。

但近半年时间，随着默沙东、辉瑞相继公布新冠小分子口服药物临床试验成功的消息，资本市场应声而落，疫苗板块集体跳水，而智飞生物为其中代表，被杀掉半数市值。

实际上，此次疫苗企业市值缩水，除了受本次新冠口服药物获批事件的影响外，也是对于过去一年多资本市场对疫苗企业炒作泡沫的消化。

从整体来看，疫苗企业的投资价值逐渐凸显，而智飞生物作为代表值得关注，毕竟从基本面来看，其除了亮眼的HPV疫苗代理业务条线，以“代理”养“自研”，成功摆脱了中国药企靠“倒买倒卖”的通病。

根据公司年报，智飞生物2018年至2020年研发投入分别为1．70亿元、2．59亿元及4．81亿元，截至2020年底，智飞生物在研项目27项，囊括结核产品及狂犬病、呼吸道、肺炎等不同产品矩阵。

一款疫苗从研发到上市需8年至20年的时长，无论是产品管线总量还是进入临床 III期的项目数量，智飞生物都在国内疫苗企业中遥遥领先，这也是其牢固的护城河。

况且，在中国迈向疫苗强国的历史趋势下，对比默沙东、辉瑞等万亿市值企业，目前1700亿市值的智飞生物还有很大的成长空间。

｜壹｜疫苗股杀跌

泡沫之后见真金

疫苗企业股价一次次的受到短期事件震荡不断已属平常，但实在算不上“冤枉”，毕竟疫情爆发以来的炒作令疫苗企业都多多少少存在一些泡沫。

无论是2021年年中股民无奈被卷入长春高新（000661．SZ）事件漩涡，还是下半年因为新冠治疗药物的上市预期下行业内公司市值的集体调整，疫苗股在疫情的浪潮下涨落起伏可堪回味。

2021年10月1日，默沙东披露研制出了新冠特效药Molnupiravir，可将新冠感染者的住院和死亡率降低一半，紧接着，在10月4日默沙东新冠口服药在英国获得全球首批；而另一边，10月5日辉瑞宣布了在研的口服新冠候选药物Paxlovid的最新研究结果，Paxlovid可以减少高达89％的新冠肺炎非住院患者的住院或死亡率。

接连的好消息为全球抗“疫”打了一针强心剂，却让A股市场的疫苗股呈现了疲态。

去年国庆后至今，截至2022年2月7日收盘，康希诺（688185．SH）跌幅23．2％、沃森生物（300142．SZ）跌幅20．48％、康泰生物（300601．SZ）跌幅25．34％、智飞生物（300122．SZ）跌幅30．52％。

疫苗股在股市被杀得一片惨绿的同时，市场上也有不少声音为其喊冤称为被“错杀”。实际上， “新冠疫苗中国造”的市场大环境下，疫苗股受这次事件的影响并不算“无辜”。

毕竟新冠疫情爆发以来，疫苗企业便被寄予厚望并处在炒作的风口浪尖，而本次事件，不过是杀去了过去长达一年多疯涨的泡沫。

但这也让疫苗板块的投资价值逐渐凸显。其中，智飞生物凭借HPV九价疫苗的亮眼代理表现，被市场认为是“疫苗第一股”。中国疫苗行业诞生至今，发展历程半个世纪，靠着代理崛起的智飞生物到底凭什么成了老大？

根据WHO的统计，四大疫苗巨头（GSK、辉瑞、Merck、赛诺菲）占据全球90％的份额（以金额计）。毕竟，智飞生物在2018年打头阵市值首次突破500亿大关，并坐实中国疫苗第一股，就是因为默沙东九价疫苗的这份颇具含金量的独家代理权。

众所周知，HPV疫苗在中国的一针难求盛况下，谁获得代理权就毫无疑问的加持了业绩腾飞的buff，智飞生物从一众疫苗股中脱颖而出成为天选之子，最重要的原因是其突出的营销能力。

根据公开信息，截至2020年末，智飞生物拥有销售人员1905人，营销网络从2600多个区县，30000多个基层卫生服务点，在行业内遥遥领先。

事实上，在HPV疫苗的商业化落地效果上，智飞生物确实没有让人失望。

根据年报，2020年其营收为92．68亿元，其中代理产品贡献占总营收比为98．15％，在代理产品的带动下总营收同期增长率为51．05％，并录得净利润33．01亿元。根据2021年度业绩快报，受益于代理产品销售的持续稳步提升，2021年实现营收306．37亿元，同比增长101，68％，并录得净利润101．97亿元，同比增长208．88％。

而在代理产品做大营收规模的同时，智飞生物也没有停下脚步，加码自研管线建设。

｜贰｜以代养研

务实的磊壁垒

智飞生物的逻辑很简单，凭借领先的营销能力拿下默沙东HPV疫苗的国内独家代理一战成名，接着用赚来的钱输血自研产品管线，构建自身护城河。

如果说代理产品是求生存，那以“代理”养“自研”就是谋发展，代理热门疫苗让智飞生物站起来，而只有持续不断的投入到自研并有效落地，才能让其站的更稳。

2020年年报显示，智飞生物2020年研发投入为4．8亿元，逐步形成了研发进度不同、横跨不同领域的27个在研项目。根据过去国际疫苗企业的研发经验，疫苗研发期一般超过10年，这让智飞生物形成了牢固的护城河。

作为中国代理HPV疫苗企业大军中的一员，智飞生物在自主研发的管线选择不再局限于拥挤的HPV疫苗赛道，而是广泛布局预防流脑、宫颈癌、肺炎、轮状病毒等传染病的疫苗产品，均将迎来收获期。

根据智飞生物公告，其自研产品将在2022年开始陆续进入兑现期；其中人二倍体狂苗和四价流感疫苗预计在2022年上半年报产，成为贡献营收的潜力产品线；而预防性微卡预计在下半年开始放量，由于竞争对手GSK目前处于临床二期，领先获批的微卡有望在未来2－3年内独享市场。

中泰证券分析师祝嘉琦认为，“智飞生物的自研产品线迎来爆发后，其自产产品利润率在35％左右，预计将对公司利润有较大贡献。”

除了自研团队外，智飞生物与国际疫苗巨头一样，还通过“买买买”的方式完善研发体系。根据公司年报，智飞生物2020年参股智睿加码大健康领域投资；参股深信生物，涉足mRNA技术平台完善自身布局。

疫苗行业企业模式已经相对明确，中国疫苗龙头崛起的轨迹，无外有先入为主的营销把量做起来，起量之后持续自主研发产品管线。

也就是说，雄厚的资金实力与漫长的产品研发期构建起来的自研产品管线才是疫苗龙头的竞争壁垒。

“近两年爆发的新冠疫情，成了疫苗企业股价的助燃剂，但随着疫情逐步得到控制，自身具备内核价值才是股价的稳定剂，才能在事件影响消退后保持稳定业绩。”医药行业分析人士表示。

｜叁｜黄金十年

中国疫苗的时代

然而，与国际领先企业发展情况相比，中国的疫苗企业还有很长的路要走。

从“倒买倒卖”到“自研自产”，中国疫苗行业迎来崭新的十年，领头羊企业正在向国际疫苗巨头看齐，默沙东、辉瑞等公司市值已经稳居万亿元人民币，以智飞生物、康熙诺为代表的龙头企业虽与其仍有差距，但未来可期。

中国疫苗股受到疫情控制良好的影响，近半年来行业内企业市值整体缩水，部分疫苗公司甚至被低估。截至2月7日，智飞生物市盈率（TTM）已低至19．16，由于其收入主要为代理产品，明显低于国内其他疫苗企业，甚至比默沙东27．92的市盈率（TTM）还要低。

市场认为，虽然国内也有企业在研发HPV疫苗，但漫长的研发期后方能上市，而智飞生物作为默沙东的中国代言人，代理产品仍有较大市场空间。

加上自研产品逐个上市，结合中国疫苗行业发展阶段与中国经济状况，其更好的成长性，本应被赋予更高市盈率的智飞生物目前正处于低位。

首先，新冠疫情催化下，加速了民众对疫苗的认知提升。

2021年4月发布的《全国公众疫苗认知调研报告》显示，12673名参与调研的公众中有85％认为接种疫苗可以预防疾病，对比2020年4月的调查报告中的47％有了明显的提升。从部分重点品种来看，HPV疫苗、流感疫苗和肺炎疫苗的接种意愿显著高于目前接种率水平，分别达到65％、57％和38％。

而从资本市场角度看，蹭上疫情热度的标的股一个个被捧上天，可见其重视。九安医疗（002432．SZ）凭借FDA对其新冠试剂盒的一纸审批，暴涨14倍成为年度“妖股之王”。

另外，疫情激发了疫苗行业更大活力，抓住机遇的企业开始飞速发展。

全球行业格局看，BioNTech（BNTX． NASDAQ）、Moderna（MRNA． NASDAQ）抓住了疫情的风口，在葛兰素史克（GSK．NYSE）、辉瑞（PFE．NYSE）、赛诺菲（SNY． NASDAQ）、默沙东（MRK．NYSE）四大疫苗巨头中分得一杯羹。

值得注意的是，疫情尤其让全球对中国疫苗企业刮目相看。

2020年作为国产新型疫苗的元年，新冠疫情打开国产疫苗出口市场，打破了全球疫苗市场被巨头垄断的局面。未来随着重磅国产疫苗的逐步推出，多品类疫苗实现国产替代甚至走出国门值得期待。

中国疫苗行业协会会长封多佳表示，截至2021年上半年国产新冠疫苗在国内的使用量超过1亿3千万剂，而出口的数量也超过了1亿剂，两者基本相当。中国新冠疫苗的工业制造能力已经占全球新冠疫苗产能的约一半。

智飞生物作为国产疫苗企业的代表，在商业化能力具备优势的基础上再修炼研发能力，构建完整自研产品管线，未来可期。

       原文标题 : 智飞生物疫苗大跃进