丰收季还有多远？

作者：树知

编辑：茂贞

风品：彦规

来源：首财——首条财经研究院

一向以自研出圈的百济神州，交出一份“喜忧交加”的2022年度成绩单。

喜的是，核心产品百悦泽和百泽安入选国家医保，全球市场放量增长。

忧的是，亏损达到历史新高、年亏136亿元，叠加研发高投入，盈利仍遥遥无期。

不禁疑问，三地上市的荣光背后，烧钱何时到头？如何回报投资者？

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6年亏超437亿 科创板“亏损王”？

2月27日，百济神州发布业绩快报：2022年营收达95．66亿元，同比增长26．1％。

相比2018年的13．10亿元，四年涨幅7倍，规模成绩单足够拿得出手。

然遗憾的是，体量扩容并没带来规模效应，反而亏损加大。

2022年归母净利－136．42亿元，亏损同比扩大39．95％；扣非净利－138．24亿元，亏损同比扩大38．68％，亏损额竟比营收还多！

上升到板块层面，截止2023年3月2日，科创板上市公司有504家披露了2022年业绩快报。其中419家归母净利盈利，占比超过8成。百济神州亏额最大，或成2022年科创板公司“亏损王”。

对此，百济神州表示，亏损加大主因合作收入下降以及汇率波动影响所致。

据官方披露，2022年净亏包含非经营性费用约15亿元，该部分非经营性费用主要来自美元走强。

然拉长维度，百济神州一直深陷亏损泥潭。

2017年至2022年分别亏损9．8亿元、47．46亿元、69．14亿元、113．83亿元、97．47亿元、136亿元，6年间合计亏超473亿元。2021年好不容易亏额同比下降，让外界看到希望，2022年又反手一个大增、亏额创出新高。

百济神州完整证券简称为“百济神州－U”。即尚未盈利的发行人，需特别标注“U”字母。“摘U”之路，仍然遥遥。

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6年研发费426亿、销售费用率66％

精细化之问

外因之外，自身短板又知多少呢？

百济神州表示，主要由于新药研发、生产、商业化是一个投资大、周期长、风险高的过程，公司在药物早期发现、临床前研究等多环节持续投入。

没错，新药研发确实投入巨大，亏损魔咒难摘并非百济神州一家之痛。但若从财务层面看，随着药品商业化发力，亏损却进一步扩大，企业现行策略有无瑕疵也值考量。

研发，是烧钱大头。

2022年研发费为16．41亿美元（约合人民币111亿元），同比增长12．42％。2017年至2021年分别为20．17亿元、45．97亿元、65．88亿元、89．43亿元、95．38亿元，6年间合计约426亿元。

不过，销售及管理费也投入不少。

据美股财务数据，2022年百济神州投入销售及管理费12．78亿美元（约合人民币89亿元），同比增长29．06％。同比增速远超研发费，精细化运营水平有无提升空间？

不算多苛求。以2022上半年为例，据新浪证券，百济神州销售费28．2亿元，同比增幅53％，在行业纷纷降费背景下显得较为扎眼。销售费用率更高达66％，位于中国医药公司营收100强企业第一。是否在靠烧钱驱动营收增长？业绩成色咋样呢？

诚然，截至2022年底，百济神州现金、现金等价物、受限资金和短期投资约为45亿美元，现金流依然充裕，可面对持续加重的亏态，又能淡定多久？投资者信心毕竟是有限的。

截止3月3日，百济神州科创板股价142．7元，相比192．6发行价已累计缩水超20％。

公开资料显示，百济神州是一家专注抗肿瘤创新药物研发的全球性、商业阶段的生物科技公司。公司成立于2010年，专注研究、开发、生产以及商业化创新型的抗肿瘤药物。

2022年，企业产品销售收入84．80亿元，同比增长107．3％。占比达88．65％。

百济神州表示，增长主要得益于自主研发产品百悦泽（泽布替尼胶囊）和百泽安（替雷利珠单抗注射液）以及安进公司和百奥泰授权产品的销售增长。

据悉，百悦泽是中国首个出海创新药，在我国获批的三项适应证已纳入2022年国家医保目录。2022年全球销售额总计38．29亿元，上年同期为14．06亿元，在中国销售额总计10．15亿元，上年同期为6．52亿元。在美国销售额总计26．44亿元，上年同期为7．46亿元。

另一款自研产品百泽安在中国获批十项适应症，其中九项适应症纳入国家医保目录（2022年）。由此增势也喜人，2022年在中国销售额总计28．59亿元，同比增长73．58％。

不过合作收入出现下降，2022年为10．87亿元，同比下降68．93％，原因是与Novartis Pharma AG（简称“诺华制药”）分别于2021年第一季度就百泽安、2021年第四季度就TIGIT抑制剂欧司珀利单抗的合作预付款进行的部分收入确认。

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核心技术人员离职

三地上市背后

投资者耐心知多少？

对于创新药企来说，商业化关乎“生死”，百济神州上述成绩值得圈点。

想来，或与创始人的强强联合不无关系。

王晓东1963年出生，拿下美国德克萨斯大学西南医学中心的生物化学博士学位，并师从两位诺奖得主进行博士后研究。

2003年王晓冬应邀回国，创办北京生命科学研究所。2014年因在细胞凋亡领域做出突出贡献，当选美国国家科学院院士，成为改革开放后中国大陆首位获此殊荣的科学家。

创始人欧雷强，毕业于美国麻省理工学院、斯坦福大学商学院，在麦肯锡担任5年商业顾问。

2010年12月，王晓东和欧雷强共同创办“百济神州”，公司名释义为“百创新药，济世惠民”。

对于这个华尔街精英和中国顶流科学家合作打造的企业，资本市场也给足了面子，是国内首个“A＋H＋N”三地上市的创新药企。有媒体统计，其从中美两地总募资额超650亿元。

2016年，美股上市的百济神州IPO募资1．58亿美元，随后2017年、2018年两次分别通过增发融资1．75亿美元和7．5亿美元，总计融资达10．8亿美元。

2018年港股二次上市，融资70．85亿港元，随后又通过配售方式二度融资27．8亿美元和160．8亿港元，前后总计从港股市场融资达366亿元。

回A股科创板之际，百济神州再募222亿元，是美股IPO的22．2倍、港股二次上市的3．8倍。192．6元的发行价系A股年内第二只高价股。

足够耀眼繁华，考量在于，该上市的地方也上的差不多了，接下来还能从哪里融资？是企业该思考的问题。

值得注意的是，被寄厚望的百济神州在科创板表现并不多出彩：上市首日即遭破发，当日股价下跌16．42％至160．98元／股，之后持续震荡破发，何时支棱起来投资者可谓苦盼。

相比之下，港股、美股表现好了不少。尤其美股，截止美东2023年3月2日股价240．3美元，相比24美元的发行价，7年涨幅近10倍。可相比2019年9月的426美元高点，仍降幅超四成，市场是否有些失去耐心？

也有人事变动烦恼。

2022年，公司四名核心技术人员中，贲勇、黄蔚娟2人离职。

据悉，贲勇主要负责百泽安（替雷利珠）、百汇泽（帕米帕利）2款已获批且商业化药品的临床开发工作，该药品的多数重要适应症已获批或处临床后期开发阶段。

另一位离职的黄蔚娟，曾在基因泰克和阿斯利康工作多年，负责监督阿斯利康BTK抑制剂阿卡替尼的全球临床开发工作。

再往前追溯，免疫肿瘤学首席医学官Amy C． Peterson于2019年离职。短短三年，首席研发两度换人。

如此大牛离开，自然不算一个好消息，尤其在企业持续亏损、研发处于较劲儿期的关键时刻。

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可贵差异化壁垒

“丰收盈利”不遥远？

当然，人无完人、企无完企。客观而言，痛点阻点之外，百济神州能够持续烧钱，也是有成果底气的。

目前，百济神州专注于肿瘤创新药研究、开发、生产以及商业化创新型药物，在全球范围内推进核心管线品种的临床开发。拥有约50款临床阶段候选药物和商业化阶段产品，包括TIGIT抗体、BCL－2抑制剂、OX40抗体、BTK CDAC、HPK1抑制剂、LAG－3抗体等。

其中，BCL－2抑制剂BGB－11417正针对CLL、非霍奇金淋巴瘤（NHL）、急性髓系白血病（AML）、骨髓增生异常综合征（MDS）和多发性骨髓瘤（MM）等适应症，开展了广泛探索性研究，有望成为企业下一个同类最优药物。

财报显示，2023上半年，百济神州将启动BGB－11417联合百悦泽?用于一线CLL的全球关键性试验。

另外，在宫颈癌、食管鳞癌等不同适应症上均有探索性研究，预计2023年将对欧司珀利单抗多项2期研究进行数据公布。自2024年起，公司预计每年将推动10款以上新的分子药物进入临床阶段。

截至2022年底，百济神州全球临床研发和医学事务团队规模已超3500人，在全球超过45个市场启动超110项临床试验，其中60％以上为全球多中心临床研究。

同时，已在全球范围内构建起自主生产能力，以满足药品全球商业化和临床试验供应需求。

以位于广州的生物药生产基地为例，已完成扩建和药品生产质量管理规范（GMP）认证，总产能预计将2023年第二季度达到64，000升；在苏州，新建小分子创新药物产业化基地正持续进行中，预计2023年内将完工，产能最高将升至目前的10倍，达到10亿片／粒；在美国新泽西州，全新生产基地和临床研发中心启动建设，预计产能将达16，000升。

更重要的是，从产品布局看，百济神州通过布局新靶点、迭代研发技术、改变开发策略等，形成了差异化布局，长期竞争壁垒性不可小视。

种种而观，死磕创新药的百济神州是否已离“丰收季”不再遥远？不断扎实产学研销产业链，将有利其精细化水平、更好提质增效，是否离破壁亏损魔咒不遥远？

在首财君看来，从医药大国向医药强国升级的关键，就是要有几个有国际竞争力的大型企业做支撑。这从美国医药业史中可以找到佐证。正是上世纪辉瑞、强生、默克等创新企业在全球范围内强势崛起，才奠定了美国世界医药龙头地位。

那么，百济神州的价值意义也在于此。如何让三地投资者不错付，王晓东、欧雷强重任在肩。

本文为首财原创

       原文标题 : 从亏额新高 看百济神州“四问”