贵在知行合一、上下一体！

作者：李欢

编辑：吴双

风品：蒙多

来源：首财——首条财经研究院

现金流就是企业血液。血液越充足，机体才能越稳健。

5月16日，步长制药公告，已将2022年5月17日闲置募资暂时补充流动资金18,880.00万元，提前归还。

充裕现金流秀肌难能可贵，尤其于刚交出上市年度首亏、开年首季经营现金流大缩答卷的步长制药而言。5月15日，步长制药被沪股通减持49.31万股，已连续8日被减持，共计687.17万股。

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上市七年首亏

季度经营活动现金流大减

商誉减值后否极泰来？

4月27日，步长制药发布2022年财报：营收149.51亿，同比下滑5.15%；归母净利报亏16.57亿，同比下滑288.51%，为上市7年来首度亏损。

实际上，成长颓态在2021年就有所显现：营收157.63亿元，同比下降1.52%；净利12.89亿元，下降30.72%。

换言之，步长制药已连续两年营利双降，且最新净利转亏。

好在，2023一季报露出转暖喜色：营收35.15亿元，同比上涨9.83%，归母净利4.55亿元，上涨5.91%。

考量在于，经营活动产生的现金流量净额却为-8701.46万元，相比上年同期的3.75亿元大减46196.79万元，环比下降56444.57万元，主要系本期现金流出同比增加所致；筹资活动现金流净额-1.34亿元，同比下降2089.56万元；投资活动现金流净额-3.18亿元，上年同期为-1.47亿元。毛利率69.79%，同比下降2.64个百分点；净利率12.40%，下降0.43个百分点。

行业分析师郭兴表示，站在财务角度，经营活动现金流就是企业血液，甚至比利润还重要。只有流动起来，才能产生利益、推动发展。从上述下滑数据看，步长制药业绩面仍有些乍暖还寒，一季报营利双增成色、能否持续仍需时间观察。

不算多苛求。要知道，步长制药可是中医药龙头企业。其发轫可追溯至1993年，彼时创始人赵步长在中医药理论基础上，提出了“脑心同治”理论，推出独家心脑血管专利药——脑心通。产品一经上市便获大卖。此后步长又通过自研收购等途径，逐步构筑起包含脑心通胶囊、稳心颗粒等产品矩阵护城河，跃升为中药专利处方药领军企业。

2013年以来，步长制药净利每年均保持在10亿以上。2016年至2020年更稳定在15亿到20亿之间，俨然一匹价值白马。

由此，更突显近两年的颓势疲态，何以由盛转衰呢？

关于上市首亏，步长制药给出的解释是商誉减值。2022年，企业对收购通化谷红制药100%股权、吉林天成制药95%股权所形成的商誉进行计提，减值金额达30.70亿。受此影响，当年利润减少30.70亿元。

行业分析师刘俊群表示，商誉作为购买企业投资成本超过被合并企业净资产公允价值的差额，一方面能展现购买者的合并决心、发展信心，是企业做大做强的一条捷径。另一面也考验综合运管能力、标的成色、市场环境等，稍有不慎金瓜可能变暗雷，导致业绩变脸。步长制药上述巨亏便是活生生的反噬案例。

玩味在于，此前步长制药曾在业报中多次就商誉减值发出预警：受医药业竞争激烈影响，吉林天成、通化谷红两家企业的经营状况不及预期，公司商誉存在减值风险，将会对盈利产生不利影响。

从“打雷不下雨”到决绝出手，画风变化的关键在于两企业绩表现：2021年吉林天成、通化谷红净利分别为5.29亿、5.88亿。

然2021年7月以来，吉林天成、通化谷红生产的药品，陆续被江苏、云南、河北等省调出医保。失去重要渠道加成的两企盈利水平出现明显下滑。

2022年，吉林天成、通化谷红净利分别为3.10亿、3.15亿，较2021年同期下降了41.40%、46.43%。

客观而言，大幅减值也非完全坏事，风险有效释放有利企业轻装上阵，为后续业绩改善打下基础。不过聚焦步长制药，前路依然不乏挑战性，能不能否极泰来仍需时间观察。

一方面，各省医保仍将进一步调整，根据公告，谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液、复方曲肽注射液三款产品调出四川省医保目录的生效时间为2023年。

另一面，截至今年一季末，步长制药账面仍有20.63亿元商誉。面对充满变化的市场，亦不排除再减值可能。

如何跨越成长周期、减少变局阵痛，步长制药仍有一道严肃考题横亘。

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四大单品“能打”利弊

转型4年答卷冷思

归根结底，困局与破局的根源还在产品。

若按产品划分，步长制药主业可分为心脑血管、其他、医疗器械，以及其他收入。

2022年，上述业务营收分别为101.07亿、23.10亿、11.95亿、13.39亿，分别占总营收的67.60%、15.45%、7.99%、8.96%。

可见，起家业务心脑血管产品仍是妥妥主力，不仅占总营收近七成，毛利率也达到惊人的78.73%。

细分该板块产品，又以脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液和谷红注射液为主引擎。2022年四者销售收入合计达76.86亿元，约占总营收51.40%，约占同期心脑血管产品营收76.04%。

拉长视线看，2018年至2021年上述四品营收91.43亿、87.14亿、92.61亿、73.97亿，分别占总营收的66.91%、61.13%、57.86%、46.92%。

持续能打，难能可贵。然是否也是这种集中依赖，令公司“转身”缓慢也是一个灵魂思考。

放眼医改大潮，提质增效降价创新已是大趋势。同样，面对行业下半场、新生态变局，步长制药要摆脱成长颓势、维系心脑血管中药龙头地位，高质创新高效升级亦是必有之路。

欣慰的是，步长制药2018年就启动了战略转型：将从营销型驱动向产品型驱动、向科技型公司转型；从中成药向生物药、化药、医疗器械、互联网医药等全产业转型；从中国本土化向全球化转型，稳步实现生物制药战略规划。

目标宏大足够诱人、足够振奋人心，是行业龙头该有的示范范儿。然更关键的，是知行合一、持续践行。

2018年至2022年，步长在研产品数目分别为221个、219个、234个、227个、215个。2022年不仅同比减少12条，更是2018年以来最少。

新药研发进度也不讨喜。据钛媒体梳理，自步长制药2018年开启转型来，欲向生物制药、疫苗等医药高科技领域进军扩张，开始增加相关研发管线，但至今还未有产品获批上市。。

一些关键项目缓慢进度尤为扎眼，如治疗绝经后妇女骨质疏松的PTH，已处Ⅲ期临床研究阶段七年；治疗慢性肾功能衰竭或肿瘤化疗引起的贫血的EPO，已处Ⅲ期临床研究三年。

诚然，医药产品研发周期长、投入大、门槛高、不确定性强。可这些效率质量比拼，恰恰是企业核心竞争力、未来成长性的重要分水岭。不禁疑问，兜兜转转4年，步长转型效果咋样、实现了多少目标夙愿？研发突破何以乏善可陈、困在“临门一脚”？

可以肯定的是，无论产品型驱动、科技型公司，还是全产业、全球化转型，都需要核心竞争力、硬核创新力打底。

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往期“带金销售”教训

销售费流向疑云 仍重营销轻研发？

那么，重营销轻研发的质疑声就不得不提。

2018年至2022年，步长制药销售费为80.36亿、80.81亿、83.73亿、83.00亿、74.84亿，对应增速-3.03%、0.56%、3.62%、-0.87%、-9.83%。

五年来，虽喊出了不再靠营销驱动增长，可截至2022年销售费较2018年仅减少了5.52亿，转型决心可够坚定？

尤其对比同期研发费：4.80亿、5.05亿、5.33亿、4.09亿、2.84亿，对应增速-1.87%、5.23%、5.55%、-23.40%、-30.47%，2022年不仅是五年内费用最低，且降幅最大。

2022年相比2018年减少约40%，五年研发支出累计22.11亿，尚不及一年烧掉的销售费的三分之一。说千道万，不如白银一片。步长制药是否仍然重营销轻研发？到底靠啥驱动核心成长？何时才能兑现上述战略转型目标？

不算多苛问。拉长视线看，“带金销售”疑云曾萦绕在步长头顶。

早在2002年，为让脑心通胶囊从地方标准升级为国家标准，创始人赵步长曾向原国家食药监总局局长行贿1万美元。

2019年6月，财政部公告称，针对全国77家医药企业在2018年的会计信息，开展医药行业会计信息质量检查，步长制药在列。最终结果显示：企业出现了以咨询费、市场推广费名义向医药推广公司支付资金，再由医药推广公司转付给该公司的代理商等违规操作。

2020年，中国裁判文书网披露的一则判决书显示，陕西步长制药有限公司厂商代表苏某曾，向商水县人民医院主治医师王某先后行贿12.50万元。

行业分析师于盛梅表示，一定意义上说，带量采购、一致性评价就是要打击“带金销售”，让企业将资金更多用于研发创新、提质增效，进而改善国民就医质量、提升医药企业的竞争实力。这个过程无疑一次格局洗牌、脱胎换骨，谁能拔得头筹，谁就能在这场大变局中赢得主动权，甚至跻身新王。单从此看，步长制药转型4年多，虽有不小成绩、旧路径影响却仍存，需加大转型决绝性、高效性。

除了行贿丑闻，销售费流向亦有质疑点。

2021年，步长制药曾向贵州名帅酒业支付近2747.5万的酒水采购费。玩味的是，后者大股东王秀珍为步长制药董事长赵涛岳母。一家制药企业为何采购千万酒水？交易背后有无利益输送可能？

2022上半年，步长制药在对交易所监管工作函回复中，披露了销售费前十大支付对象。其中，贵州名帅酒业排第三名，期内共购买价值582.76万元酒水。

同样吸引眼球的，还有排名第二的海南椰云众包科技有限公司。企查查显示，其成立于2021年4月，当年参保员工仅1人。却能从步长制药挣得1055.80万，创收能力属实令人震惊。

品控风控，是企业行稳致远的根本基石，高质创新是打开增量、周期穿越的不二法门，步长制药有无错付误判、查漏补缺处呢？市场又给其留下多少改变机会？

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中医药长坡厚雪、步长“四拼”野望

一场质效长跑

往者不可谏，来者犹可追。客观来说，步长制药的转型窗口期仍在。

从赛道视角看，心脑血管疾病用药一直是全球医药市场的前三大用药品种。米内网数据显示，2018年至2021年中成药临床终端用药比例统计中，心脑血管类疾病用药占比均超三成，坐稳第一大类。

而心脑血管疾病中，多数病种为长期慢性病。相比西药，中成药具有辨证施治、标本兼顾的优势。随着我国老龄化加深，相关从业者有望感受更多增量红利。

于步长制药而言，虽有市场变局、竞品分食压力，旗下主力专利产品依旧能打。据米内网数据，2021年其脑心通胶囊、丹红注射液、稳心颗粒三个独家品种在心脑血管中成药市场的市占率均列前20：

脑心通位列第五，对应市场份额为3.23%；稳心颗粒位列第9，市场份额2.61%；丹红注射液位列第19，市场份额1.25%。

站在战略转型角度，上述主业的长坡厚雪，有助缓解企业转型带来的收支压力，提供更多腾挪空间。

聚焦步长制药，目下转型虽没能拉动多少公司业绩，可一些新品仍蕴含着反转潜力、不能忽视。比如“抗疫三方”之一的宣肺败毒颗粒，不仅是公司上市的独家品种，还被乌兹别克斯坦卫生部核准，帮助步长制药打开海外市场、推进全球化转型。

对于未来，步长制药表示，仍将坚持“聚焦大病种、培育大品种”战略，持续推动公司转型发展。步长制药副董事长赵菁将发展任务概括为：“拼科技”“拼市场”“拼国际化”以及“拼数字化”。

“拼科技”是指以中药为基础，强化生物药、创新中药研发；“拼市场”即加快培育重点产品，发力独家品种，加速推进公司近500个科研产品成果转化；“拼国际化”为借助“一带一路”倡议，推动公司产品走向海外；“拼数字化”则抢抓数字经济风口，以医药电商、OTC为平台，打造生物制药全产业链，创造新增长极。

字斟句酌，与上述四转型可谓殊途同归，都要欲让企业高质量发展、强创新取胜，这种战略定力蓄力，让步长制药不缺脱困抓手、周期穿越的可能性。

只是，结合过往，能否让“四拼”圆满落地，还是那句话贵在知行合一、上下一体、高效践行。

医药业长坡厚雪，亦一日千里、高迭代强竞争。想要在大变局大洗牌中，活的更久更稳更好，方向对了只是第一步。转型效率、质量、精准度、前瞻性、决绝投入一个也不能少，背后是一场耐心韧性、专业度、敬畏心的长跑速跑。

怀揣“四拼”野望的步长制药做到了多少、还差多少呢？

本文为首财原创

       原文标题 : 步长制药的“四拼”野望