乐观者前行

作者：陈晚邻

编辑：李明达

风品：南辞 明湘

来源：首财——首条财经研究院

看预期下菜碟，是资本常态，最怕“狼来了”的故事。

12月4日，药明生物发布《业务更新》：由于新冠收入快速降低，叠加两大业务收入减少，今年业绩将不及预期。

当日，药明生物开盘即暴跌23.79%、与交易所紧急沟通后，10点49分成功临时停牌，报收33.15港元/股，市值缩水超400亿港元。

12月6日，药明生物发布回购公告，获准购回最多 4.24841176亿股股份，拟以不超6亿美元（约人民币43亿元）的总价回购上述股份。

真金白银投入难能可贵，只是这就能挽回投资者信心了吗？6日股价上涨1.15%、收于30.7港元。之后三个交易日收跌，截止12月12日收于28.6港元，市值1217亿港元。

市场在踌躇什么呢？

1

预期突变、早有苗头 

迟到的“真心话”？

并非一家之痛。放眼CXO板块，正从过去几年15%的增长，进入到未来2年个位数增长阶段。

12月4日，“悲观”预期几近带崩了板块情绪。CXO概念股集体跳水：药明康德跌8.8%、凯莱英跌10.91%、康龙化成跌14.49%，金斯瑞、昭衍新药跌超6%，维亚生物跌超4%。

市场忧虑不是没有原因。在生物医药业，“药明系”江湖地位颇高，药明生物，药明巨诺，药明合联，药明康德，随便拎一个出来都可谓赫赫威名。

聚焦药明生物，业务覆盖了生物药从概念到商业化生产的全过程。在中国、美国、爱尔兰、德国和新加坡拥有超过12000名员工。截至2023年6月底，帮助客户研发和生产的综合项目高达621个，其中包括22个商业化生产项目，是国内CXO行业龙头之一。

近年来，企业业绩强增有目共睹。CEO陈智胜曾向媒体表示，药明生物过去10年平均收入增长60%以上，利润增长80%以上，在行业是个奇迹。

而针对CXO板块增速放慢，陈智胜曾表示“现在，药明生物还是会有非常好的增长，在CXO行业中依旧有两三倍的增速。至于CXO板块大部分公司增速都在放慢，甚至是负增长，主要是周期性调整的市场反应所呈现的结果。”

或基于这份自信，药明生物定下了高业绩目标，从而让当下的“服软”更加扎眼：将今年收入增速从30%下调至10%，其中非新冠业务增速指引从60%下调至36%。

公司药物开发业务端收入增速低于预期，主要原因为：在下行周期中公司2023年目标新增120个项目过于激进；生物技术融资放缓导致新增项目减少：比去年减少40个新项目，这意味着减少约3亿美元收入。

业绩预期下调，主要源自于药物开发（D端）、生产（M端）的收入下降，而药物发现（R端）、药明合联（XDC）/药明海德（疫苗）符合预期。

D端方面，由于生物技术融资放缓导致新增项目比去年减少40个新项目（意味着减少约3亿美元的收入），药明生物认为“在下行周期中公司2023年目标新增120个项目显然过于激进”；M端方面，由于监管机构批准滞后，今年下半年3个来自大药企的重磅药延期，影响约1亿美元收入。

简言之，开发与生产收入下降，导致预期下滑。

问题是，药明生物现在才认清事实、向投资者坦陈，“真心话”算不算晚？

毕竟，新项目颓势早在2023上半年就现端倪。据国际金融报，2023年6月，在药明生物召开投资者开放日后，就有消息传出截至5月底，药明生物共有25个新签项目，远低于去年同期的47个。

拉长时间线，2022年就有苗头，2020年至2022年，药明生物新增项目量为103个、156个、120个。

业内人士指出，CXO业的营收都是项目制，“今天的业绩往往源于几年前的订单”。

据经济观察报，2023年10月底的媒体沟通会上，陈智胜曾表态“年初制定的新增120个项目的目标没有变”。仅一个多月就突然话风突变，自然令人难接受。

为什么这么晚才公布？2023年11月17日，药明生物曾控股60%的药明合联在港交所主板上市，发行价20.6港元每股。

对此分拆上市，虽有利两企业务更加专业聚焦，一些舆论仍质疑药明生物把优质资源分离、摊薄了成长空间。是否早预判到业绩不及预期会对资本面带来冲击，便提前分拆融资“缓冲”，同时借时机“保护”新股股价？

孰是孰非，仁者见仁不做评价。截止12月12日，药明合联报收29.10港元，虽相比12月1日的32.9港元有所下滑，依然较发行价累涨超40%。

2

减持、增持 爱惜信任羽毛

梳理互动平台，不乏吐槽质疑声。甚至回购也被一些股民怀疑企业在有意“唱空”，然后低价买入。

客观而言，上述言语或有偏颇片面，不乏个人色彩，但也折射了一定市场情绪，如何挽回投资者信任是一个严肃考题。

往期看，“药明系”属于资本市场的老玩家。

除了2015年新三板上市，2019年又退市的药明康德子公司合全药业，药明系目前共有4家上市公司。药明生物2017年6月完成港股上市；2018年，药明康德A+H股上市；2020年专攻细胞疗法的药明巨诺港股上市；2023年11月，拥有超百个ADC综合项目的药明合联从药明生物中分拆上市。

频频资本动作，成为“药明系”快速扩张的重要驱动力，也让企业、当家人李革、大股东等收获颇丰。

以药明康德为例，截至12月6日，公司2023年已累计减持套现超110亿元。并且，药明康德8月9日发布公告，股东Summer Bloom Investments(I)Pte.Ltd.减持计划目前尚未完成，该股东将通过集中竞价和/或大宗交易方式减持A股股份，减持合计不超2968.45万股。截至11月29日，该计划完成近半。

据国际金融报梳理，2021年1月至2023年12月6日，药明康德股东已套现182.32亿元。仅2022年6月10日至2023年8月，李革及其一致行动人就累计进行三次减持，套现约98亿元。

聚焦此次业绩预测下调，药明生物CEO陈智胜，另一身份是药明合联董事会主席。据银柿财经梳理，据港交所披露易信息，陈智胜11月17日以50.3274港元/股的平均价完成了12.0118万股药明生物股份的出售，同日以27.8814港元/股均价买入34万股药明合联股份。

此外，药明生物执行董事、首席技术官周伟昌也在11月17日完成出售药明生物股份，出售量3.6041万股，出售均价50.3274港元/股。

3

净利首次下滑、营收增速新低

“今年是药明生物历史上最难的一年，我们从来没有经历过这种寒冬。”12月4日，陈智胜在业绩交流会上感叹，“我们低估了行业对我们的影响，我们真的学到了教训。”

眼见股价大跌，药明生物也急于稳住信心。12月4日深夜公告称，集团业务营运及财务状况维持强劲势头，且其业务营运及财务状况并未发生重大不利变动。

尽管生物技术融资放缓导致生物技术行业呈个位数年增长率，且其COVID-19相关项目的收入下降及几个重磅药的生产延期，导致2023年目标收入增长低于预期，但公司仍对未来前景保持乐观，2023年实现整体收入约10%增长，并将继续投资提升能力及产能，以在2024年及2025年保持强劲的毛利率及增长率。

字斟句酌，发展信心依然很足。不过从上述股价走势看，外界仍不乏疑虑。

打铁还需自身硬。想要真正挽回投资者信任，基本面无疑是关键因素。2023上半年，药明生物营收同比增长17.8%，达到84.9亿元，净利23.38亿元，下降10.18%。净利下滑，为上市以来首次；营收增速也创下上市以来新低。

2017年至2022年，药明生物营收增速为63.68%、56.56%、57.18%、40.88%、83.35%、48.38%，同期归母净利增速为79.05%、149.61%、60.77%、66.59%、100.63%、30.45%。

可见，2022年就已有拐点苗头，也意味着若上述预期下调成真，2023年企业营收增速将创新低。

所为何故呢？

据中新经纬，2022年2月，药明生物被美国商务部列入“未经核实名单(UVL)”。彼时陈智胜曾表示，被列清单的影响可控。不过外界仍有疑虑，毕竟企业部分营收离不开美国，直到当年10月该事件才基本解决。

从毛利率看，从2017年的40.8%不断抬升至2021年46.93%，2022年则降至44.04%。

2023上半年仅为41.93%，较2022年同期的47.36%，大降5.43个百分点。

细分产品面，药明生物业务收入70%以上在海外。业绩增速放缓、预期下调或和三星生物抢单有关。

据E药经理人不完全统计，三星生物今年与辉瑞、诺华、BMS、罗氏、礼来、GSK等药企达成生产扩大合作，交易金额累计超24亿美元。

兴华基金的基金经理黄兵认为，尽管药明生物在过去10年达到行业三到四倍增速，但未来增速预期性的回落将在一定程度上影响其估值水平。此外，由于受到地缘政治等因素影响，部分订单可能流向竞争对手，这也造成对其竞争力的影响。

也是12月4日，交银国际下调药明生物评级为中性，中泰国际除了中性评级、还下调了目标价（从58港元下调至32港元）。

4

内外皆有因 为激进买单？

医药魔方数据显示，2022年创新药I级市场融资额为393亿元，同比下降36%。2023年上半年，A股跌幅TOP20中，CXO板块占据5席：美迪西、康龙化成、药石科技、泰格医药、九州药业。药明康德、博腾股份等CXO个股也遭遇较明显下跌。

据华安证券统计，上半年22家CXO公司整体营收457.22亿元，同比增长4.24%；归母净利111.5亿元，同比下降7.19%。

显然，药明康德并非一家之痛，预期下调有一定行业属性。行业分析师孙业文表示，过去三年，新冠新药研制为CXO业提供了强劲增量需求，一些从业者基本处于“躺赢”局面。然而风口终将过去，随之产生的洗牌阵痛让企业甘苦自知。

正如药明生物本次业绩报告会中坦陈：去年新冠肺炎相关收入的高基数也成为今年药物生产下降的原因之一。

更深一度看，则折射了CXO业与创新药的紧密关联。由于新药研发具有高风险、高投入、回报周期长等特点，医药巨头将相关业务外包出去，从而成就了药明康德、药明生物等CXO巨头的快速发展。反之当周期轮动、行情不佳，自然也难独善其身、往期发展越快越大的阵痛反应愈强烈。

当然，除了外部环境变化，自身战略也或有反思处。

2017年上市后，药明生物维持了高增长和高利润，五年间营收从16亿元猛涨至153亿元。追其原因，行业正处跑马圈地状态，谁先做起来谁就能占到先机。正是抓住了时机迅速扩张，药明生物最终跻身行业头部企业。

业内人士指出，独立上市后的药明生物比药明康德更有闯劲、胆子大、节奏快，一面将摊子铺得很大，基本涵盖了市场上热门类目；另一面运作能力强，还以药明合联为例，从成立到分拆上市，药明生物只用了三年时间。

行业分析师于盛梅表示，2020年前，药明生物高速扩张模式有过挑战预警，一度传出“裁员”“过冬”消息。好在疫情让企业迅速回暖、吃到一波红利。但在形势不好、缺乏足够强有力业务支撑时，激进问题便显现出来。毕竟CXO企业如雨后春笋般成立，大家都在回归行业本质，走薄利多销、持久稳定合作模式。药明生物这种高利润模式不可持续。

上述业绩失速、预期下调，是否在为往期“后遗症”买单呢？

2021年、2022年，药明生物研发费分别为5.02亿元、6.83亿元，2023上半年为3.41亿元，同比增长25.83%。持续加码值得肯定。

然从研发费用率看，相比年超百亿的营收体量，研发强度或仍待提升。毕竟，行业不缺竞品、高迭代强竞争，越发靠技术研发质量、精细化专业性吃饭。

5

危中寻机 寒冬更要练内功

当然，一时波折难改大势。总体看，医药业提质增效创新趋势没变，对创新药的强烈需求一如既往。一款药物从研发到生产制造，离不开CXO公司的专业服务，行业“卖水人”的价值根基仍牢固。

西南证券研究报告指出，从行业维度看，全球医药研发投入稳健增长，CXO行业景气度或将持续，预计2021年-2028年全球医药研发仍将以2.6%的增速稳步增长，并指出内生业务增速将重塑CXO估值体系。

聚焦药明生物，仍有支撑增长图景的诸多明牌。“全球前30大畅销生物药中，有三款正由我们生产。目前生产的项目中有三款生物药潜在销售峰值有望达50亿美元，两款有望达30亿美元，三款有望达10亿美元”。

药明生物预计，2024年低开高走，稳健增长，2025年及以后恢复强劲增长。市场需求强劲，偶联药市场份额不断攀升，药明合联/药明海德2023年和2024年收入预期分别实现70%-75%和60%-65%的增长；此外，公司爱尔兰的疫苗厂建设接近完成，预期可产生疫苗项目工艺转移收入和厂房建设付款。

从竞争环境看，竞品三星生物最近出现了口碑危机，2023年10月末遭FDA点名。所谓对手的挫折、就是自身翻盘的机遇。客户或潜在客户流失，应利好药明生物。

放眼更长远的未来，同样可期可待。

陈智胜曾表示“在医药行业一定要乐观，不管现在的环境是‘冷冻箱’还是‘冷藏箱’，近一两年行业可能面临大环境的挑战，但这些挑战都是暂时的，只要未满足的临床需求存在，就会在隧道里看到光。”

的确，寒冬洗牌未必全是坏事。大潮退去才能露出虚火与真金。头部企业往往有更强韧性、抗风险力，若能在此周期苦练内功、查漏补缺，一旦行情回暖往往反弹更快、甚至迎来一轮新的跃升期。

会是药明生物么？

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       原文标题 : 药明生物“业绩预期下调”是与非 股价提振VS苦练内功