文 | 元元

来源 |  新经济观察团旗下毕读财经

原标题 | 《背着“智商税”质疑，燕之屋要上市了》

通过巨额广告费投入，厦门燕之屋生物工程股份有限公司（以下简称“燕之屋”）从一家名不见经传的燕窝销售公司，迅速成长为网红燕窝的代表品牌。

在站稳养生赛道后，燕之屋将目光转向了资本市场，开启新一轮“收割”。这家成立12年的公司，奋战IPO的历程几乎与司龄一样长。由于经营资质以及“毒血燕”等负面冲击，燕之屋先后四次冲击IPO未果。

如今，燕之屋在第五次的冲击战中迎来了胜利之光，距离“燕窝第一股”只有一步之遥。11月19日，燕之屋通过港交所聆讯，中金公司和广发证券为其联席保荐人。

然而，在流动资金紧缺的情况下，燕之屋IPO前已经累计分红4.6亿元。加上始终围绕着的 “智商税”质疑，在港股等待燕之屋的又将是什么？

01

业绩增速放缓，“天价糖水”撑起半边天

公开信息显示，燕之屋成立于2011年，是一家从事燕窝产品的研发、生产和销售的企业，旗下主要拥有三大产品类别——纯燕窝产品、“燕窝+”产品以及“+燕窝”产品。

燕之屋创始人兼董事长黄健是一位极具经商头脑的商人，他敏锐察觉到当时中国燕窝市场的空白，并迅速切入这一空白地带，以“现点、现吃、现炖、现送”为卖点，率先开拓“燕之屋燕窝专卖店模式”，独创燕窝“一站式”服务。

随着业务的不断拓展，以及广告营销的巨额投入，燕之屋迅速在国内打响了知名度，经营业绩水涨船高。根据招股书，2020-2022年，燕之屋营收分别达到13.01亿元、15.07亿元和17.30亿元，年复合增长率为15.3%；净利润则分别实现1.23亿元、1.72亿元和2.06亿元，年复合增长率达到29.2%。

但进入2023年后，燕之屋的营收、净利润增速却略有放缓。2023年前5个月，燕之屋录得营收7.83亿元，同比增长12.3%；净利润为1.01亿元，同比增长20.0%。

不过令人欣慰的是，尽管业绩增速有轻微下滑，但衡量公司经营质量的核心指标——净利润率却始终表现优异。招股书显示，2020-2022年，燕之屋净利润率一路增长，分别达到9.5%、11.4%、11.9%。2023年前5个月，净利润率再次上涨，达到了12.8%。

细究净利润率不断走高的背后原因，或与支撑公司营收的关键支柱——“碗燕”销售价格上涨密不可分。作为燕之屋的明星大单品，近年来，“碗燕”的销售占比始终保持在40%左右，可以说占据了燕之屋营收的几乎半壁江山。

而这一坚实的营收支柱，近年来的销售价格一路大涨。2020-2022年，“碗燕”的平均销售价格由每碗163元增长至174元，到2023年前5个月，其平均销售价格进一步增长至177元。

销售价格的直线上涨，带来最直接的影响就是产品毛利率的提升。2020-2022年，“碗燕”的毛利率由55.6%增长至61.6%，到2023年前5个月，这一数值再次提升至62.4%。

但这一明星单品的市场口碑发展却并不平稳。随着互联网信息的快速发展，消费者的认知也在不断迭代，许多用户对其是否存在夸大宣传、是否是“智商税”的问题产生质疑。

在此之前，证监也曾向燕之屋发起问询，要求燕之屋说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险、公司是否因此受到行政处罚等问题。

此外，一直以来，燕之屋还十分热衷于向孕妇推销产品，宣传“听说怀孕吃燕窝比较好”，“孕妈可以放心吃”等等。

而早有多位专家表示，根据现代医药研究证实，燕窝主要成分是鸟类的口腔分泌物混合羽毛和杂质形成的巢窝，包括蛋白质、微量元素和氨基酸。这些物质的确对人体有益，但诸如银耳、百合、山药等平价食物中也都含有，并非燕窝“独占”。

《消费者报道》曾揭露，包括燕之屋、同仁堂在内的6大品牌即食冰糖燕窝几乎毫无营养价值，唾液酸和蛋白质含量远远不及5毛钱的鸡蛋和2块钱的牛奶，实际燕窝添加量少得可怜。

更加打脸的是，根据福建省市场监督管理局网站，厦门市燕之屋丝浓食品有限公司的许可明细仅包含饮料、方便食品、罐头、其他食品等。这意味着，不管产品宣传了多少保养功能，燕之屋的燕窝产品都并不具备保健品、药品批号。

而在天眼查中，对于该公司的基本信息详情中也明确指出，厦门市燕之屋丝浓食品有限公司是一家从事食品制造业为主的企业，与“保健”功能毫无关联。

实际上，早在2020年，就有机构对多家知名品牌的即食燕窝产品进行检测，检验结果显示，这种产品中97%以上为糖水和增稠剂，其中的营养价值甚至不如普通的鸡蛋或牛奶。此后，更有职业打假人不断爆料，这种动辄上百元的燕窝产品是否“名副其实”，着实令人摸不着头脑。

02

高营销、低研发，三年累计广告费近10亿

虽然“碗燕”的价值功效被打上了问号，但这仍然不能阻挡燕之屋的蓬勃发展。究其原因，与公司大手笔的营销投入密不可分。

招股书显示，2020-2023年5月31日，燕之屋销售及经销开支分别为3.18亿元、3.99亿元、5.04亿元和2.09亿元，占据到公司同期总收入的24.4%、26.5%、29.1%、29.5%及26.6%。

而在近三分之一的销售及经销开支中，广告及推广费占比更是与日俱增。

2020-2023年5月31日，燕之屋广告及推广费分别达到2.36亿元、2.69亿元、3.26亿元和1.25亿元，占据公司销售及经销开支的74.3%、67.4%、64.8%、66.7%及60.0%。也就是说，近三年半的时间里，燕之屋花在“打广告”上的费用高达9.56亿元。

不仅如此，在全公司1927名全职员工中，销售及营销人员多达664人。毫不夸张的讲，燕之屋是在举全公司之力，全力攻克销售及营销领域的难关。

不过世间万物此消彼长，大力投入营销的同时为节省开支，燕之屋在研发层面做得十分“抠门”。2020-2022年，公司研发开支仅为1768万、1898万和2432万元，只有销售费用的5%，占总营收的比重仅为1.38%、1.26%和1.39%。不仅如此，研发费用的增速也要明显低于销售费用增速。

虽然在此次IPO募集资金中，黄健提到，IPO此次募集资金将会部分用于研发，扩大产品组合、丰富产品功能，但并未披露具体金额。从公司以往的研发投入来看，这部分开支相比不会太高。

03

五次冲击IPO，上市前突击分红

作为网红品牌，燕之屋依靠流量堆叠而崛起，却长期不受资本市场认可。从公司成立不久，燕之屋就开启了冲刺IPO之旅，却在资本市场屡屡碰壁。

早在2011年，上市不久的燕之屋就开启了港股上市冲刺通道，然而受制于“毒血燕”事件，燕之屋上市进程被迫终止。

此次事件对燕之屋打击深重，直到2019年，燕之屋才再次冲击IPO。这一次，公司也做足准备，甚至已经完成了境外融资架构VIE。然而好景不长，有传闻称燕之屋未能在香港获取相应燕窝的经营资质，二冲港交所再次折戟。

2021年年底，燕之屋转战A股，正式向上交所递交招股说明书，准备在上交所主板登陆上市，计划募资10.19亿元。

但是现实很残酷。在2022年4月22日，证监会公开连发57问，直接将燕之屋有关营销、食品安全以及关联交易等问题罗列出来，将燕之屋推上舆论的风口浪尖。

同年9月，燕之屋在上会前夕突然回撤。。燕之屋表示，根据上会前初审会上的一些审核意见，将对发行条件进行优化，等发行条件优化之后再重新申请上市。但业内猜测，撤单的原因与证监会的57问有关。

虽然冲击A股失败，但燕之屋仍未放弃IPO之路。2022年12月，根据厦门证监局披露的厦门辖区IPO企业基本信息情况表，燕之屋的审核状态为“辅导备案”，但并无下文。

转眼到了2023年6月，燕之屋再次将目光聚焦到港交所，第五次发起IPO冲击。这次，燕之屋的上市之路走得很快。9月25日，燕之屋在证监会完成境外上市备案。备案公告显示，燕之屋拟发行不超过166175000股境外上市普通股并在香港联合交易所上市。不到两个月后的11月19日，燕之屋就通过港交所聆讯。

五冲IPO，背后也透露出燕之屋实控人及股东极其迫切的套现需求。这一点，也能够从燕之屋频繁的股东分红的可以体现出来。

招股书显示，于往绩记录期间，鉴于公司的累计业务增长，燕之屋于2020年、2021年、2022年及截至2023年5月31日止五个月分别向当时的股东宣派股息1.2亿元、1亿元、0.8亿元及1.6亿元。截至2023年5月31日，于往绩记录期间宣派的所有该等股息已通过银行转账悉数结付予公司当时的股东。

这意味着，在近三年多时间里，燕之屋累计向股东宣派股息四次，累计高达4.6亿元。

作为一家典型的营销驱动型公司，燕之屋显然并未将精力集中在研发、渠道建设以及产品创新上。股东也连番分红，上市前套现巨额现金。上市后的燕之屋，以及国内的燕窝产业究竟还能走多远，仍没有一个确定的答案。

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       原文标题 : “燕窝第一股”要来了