种下明天的种子！

作者：蒙多

编辑：吴双

风品：令煜

来源：首财——首条财经研究院

移动互联网时代，生意的尽头是电商。

2024开年后，随着抖音官方公布《处方药准入品牌清单》（下称“清单”），直播卖药开启新篇章。首批入围包括了500个准入品牌，不仅有白云山、葵花等国内品牌，还有阿斯利康、辉瑞等国际药企。

尽管抖音早就着手准备，“清单”还是引来网友锐评。有声音称，用药这么专业的事情，一场直播便能搞定？也有网友认为，这是一种新思路，能提升药品流通效率效益。

平心而论，药品本质亦是商品，如何打破藩篱把药高效、专业地卖出去是一门学问。盘点健友股份、圆心科技各自堵点，或有更多体会。

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减值“刀”带崩净利

此后轻装上阵？

减值“刀”人最无语。

1月12日，健友股份发布2023年业绩预告，经初步测算，预计2023年归属于上市公司股东的净利亏损1亿元至2亿元，归属于上市公司股东的扣非净利亏损1.3亿元至2.3亿元。

关于预亏原因，企业相关负责人解释称：“主因公司存货计提跌价准备导致。”2023年以来受肝素行业震荡影响，肝素粗品价格下调，导致公司相关存货计提跌价准备。

同日，健友股份披露了存货计提减值公告。2023年拟计提存货跌价准备10亿元到12亿元，预计导致归属于上市公司股东的净利减少8.5亿元到10.2亿元。

健友股份工作人员表示：“对于潜在风险，更希望通过此次一次性计提，让公司在未来实现轻装上阵。”

想法不错，可如此“梭哈”解负是否合理呢？公告当天，健友股份便收到了监管部门问询函：要求上市公司、中介机构及其相关人员，针对业绩预亏及存货减值进行说明。

客观来说，企业确有难处。回望2023年，肝素下游企业进入去库存阶段，上游产品需求出现下滑、肝素价格随之波动。海关数据统计显示，2023年10月、11月，肝素出口平均价格同比大幅下降约45.1%和33.3%。

作为主要从事肝素原料药生产、全球最主要的高品质肝素原料药供应商之一，健有股份自然甘苦自知。拉长视线，2020年至2022年以及2023年三季末，公司账面存货金额分别为44.57亿元、48.94亿元、56.16亿元、55.27亿元。

细分看，原材料余额为34.72亿元、28.18亿元、24.45亿元、18.95亿元，持续减少。

库存商品则分别为6.18亿元、17.30亿元、24.34亿元、28.38亿元，持续增长。

健友股份财报称，企业采用以销定产为主。行业分析师王婷研表示，一般来说，肝素粗品按1—2年的周期备货是合理的。健友股份存货项目的原材料金额逐期下降，库存商品金额却逐期增长，这需要引起企业警惕，比如相应的现金流压力、衍生的减值跌价风险、产品市场竞争力等。

不算苛求。若以2023年三季末账面存货余额为参照，2023年即便计提存货跌价准备10亿到12亿，公司账面的存货余额仍有约43亿-45亿。能否真正卸掉包袱、轻装上阵呢？

实际上，2023前三季，企业就已露出盈利下滑之态。营收31.42亿元，同比增长10.20%；归母净利8.39亿元，同比下降7.47%；扣非净利8.23亿元，同比下降8.48%。分季度看，一季度净利增长0.68%、上半年增长1.7%、第三季则下降26.69%。

前三季毛利率49.40%，较上年同期减少3.04个百分点；净利率26.71%，较上年同期减少5.03个百分点。第三季毛利率为48.39%，较上年同期减少3.74个百分点，环比减少0.19个百分点；净利率25.63%，较上年同期减少7.64个百分点，环比减少3.70个百分点。

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业务结构改善 期间费用上升

锚定效率、精准度

说千道万，好产品永远无惧竞争，更不需为库存问题焦虑。

公开信息显示，健友股份主业可分为无菌注射剂业务及肝素原料药业务。以2023年第三季为例，公司制剂业务收入占总营收的74.16%，原料药业务占21.82%，其他业务占4.02%。

对比2019年，健友股份主营业务收入结构有较明显调整，收入重心自肝素原料药逐步向制剂产品转移。标准肝素原料药收入占比自50%降至20%多，制剂产品则自50%提升至70%多，后者毛利率相对较高。

截至2023年9月底，健友股份研发费为2.13亿元，同比增长31.75%。2020年至2022年，分别为1.88亿元、2.21亿元、2.64亿元，对应增速12.73%、17.82%、19.33%。

不难看出，健友股份也在精进业务结构、持续创新战略蓄力。单从此看，抛开“轻松上阵”一说，至少未来依然可期。只是，当下仍有一段转型阵痛要熬。较劲时刻，最验实操效率、精准度、精细化水平。

2023前三季，企业期间费用为5.62亿元，较上年同期增加1.21亿元；期间费用率为17.88%，同比上升2.41个百分点。资产负债率38.62%，相比上年末上升0.23个百分点。

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五冲IPO、堵点知多少

相比药企去存货，连锁药店“卖药”更与业绩息息相关。

2023年12月18日，圆心科技第五次递交招股书，高盛及中信证券为其联席保荐人。从2021年10月算起，兜兜转转两年一再冲刺IPO，执着韧性可嘉，但鏖战背后到底“卡”在哪、基本面成色又如何呢？

公开资料显示，圆心科技最初源于妙手医生App，随后开启院边DTP专业药房等模式。据弗若斯特沙利文报告，2022年按收益计，圆心科技经营着中国第一大专注于处方药的线上线下医疗交付平台。

深入业务层面，企业共有院外患者服务、供给端赋能服务以及医疗产业端赋能服务三大业务。简单可概括为药房、数字化服务以及保险。

其中，院外患者服务业务是妥妥的创收支柱，2020年、2021年、2022年以及2023上半年（报告期内）收入占总收入的97.5%、94.6%、93.7%、95.9%及95.0%。

细分院外患者服务，又分为院外药房、院外医疗及药品批发服务。其中，院外药房及药品批发服务占院外患者服务收入又超96%。换句话说，处方药及药品销售才是公司主要业务。而集中依赖单一业务，也是企业上市路的第一个堵点。

报告期内，圆心科技总收入为36.2亿、59.3亿、77.7亿元、46.45亿元，对应亏损净额为3.6亿、7.5亿、8.05亿元、4.4亿元，三年半亏超23亿元。盈利能力羸弱、流血上市是第二个堵点。

据《港湾商业观察》，报告期内，圆心科技的院外患者服务的毛利率依次为7.6%、6.9%、6.9%、6.5%；供给端赋能服务为28.1%、49.1%、45.0%、52.2%；医疗产业端赋能服务为72.1%、43.1%、46.0%、51.4%。收入主力毛利率显得过低，这对整体盈利水平自然不是加分项。

分析过低成因，招股书显示，圆心科技的院外药房服务专注于为患者提供取得处方药及各类保健产品的便捷的全渠道，主要通过线下圆心药房网络及线上妙手医生提供院外药房服务及院外医疗服务。

从成本支出看，院外患者服务销售成本的主要包括公司通过线下及在线药房网络出售的商品的成本。报告期内，商品成本均占院外患者服务销售成本的大头，比例为99.3%、99.4%、99.6%、99.6%。

面对京东健康、阿里健康等强势对手，从追求规模到追求效率，圆心科技的创收支柱显然还有待精进处。

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圆心惠保遭质疑

 如何撑起高估值？

执着IPO背后，隐藏着投资者的高期待。毕竟圆心科技已获多轮投资，估值连增。

据中国网，自2015年成立以来，圆心科技经历11轮融资，总计融资额超50亿元，其中不乏腾讯、红杉资本、启明创投、易方等明星资本。

《2023·胡润全球独角兽榜》显示，圆心科技估值达290亿元，而2015年6月时该公司估值仅1.58亿元。若以此计算，8年间企业估值涨超180倍。

考量在于，截至2024年1月25日，竞对阿里健康港股市值才524.59亿港元。圆心科技估值有无泡沫、能否撑得起期许呢？

在行业分析师孙业文看来，当前“卖药”主力生意，较难支撑起公司高估值，圆心科技一再冲刺IPO的同时，还需打开新思路，向市场讲述新的资本故事。

2018年，圆心科技与太平洋保险合作，推出首个医疗保险产品，开展医疗产业端赋能服务。方案主要包括向患者提供的病程管理及服务包、向医药公司提供的营销服务以及向保险公司提供的保险服务，包括索赔处理、第三方管理、药品福利管理及营销服务。

据媒体报道，圆心科技曾表示，圆心惠保将持续深化探索“保险+科技”创新服务模式，赋能保险公司、药企及医疗健康产业伙伴，凭借技术创新与专业服务能力，共同为构建多层次医疗保障体系贡献力量，让更优质的医疗、医药健康服务惠及每一个家庭。

“保险+科技”显然更具想象空间。不过，随着金融监管总局北京监管局要求公司提交相关健康险产品的具体情况，有关圆心惠保业务的质疑点也被放到聚光灯下。

监管部门的忧虑不无道理。据21世纪经济报道，有业内人士表示，这类保险的无差别赔付特点，不符合保险规定的大数法则、射幸原则等基本原理；同时，极高的赔付率无形中也增加了保险公司经营风险。

据港湾商业观察，一旦形成“医药险”闭环生态服务圈，尤其是在特药领域，形成规模后，市面上的特效药品竞争可能会通过这种方式进行让利竞争。

对于上述质疑，圆心科技招股书表示，若我们的保险公司合作伙伴不继续与我们的合作关系或彼等的业务失败，则我们的业务或会受到负面影响。若我们无法获得、设计及开发满足保险公司不断变化需求的保险产品，我们的保险服务可能会受到负面影响。

合法合规是企业价值前提。如何将新故事讲透讲专讲圆满，这是圆心科技又一个待解阻点。

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种下明天的“种子”

当然，如同硬币有两面，阻点难点也是动态变化的。随着经济发展、世界人口总量增长和老龄化提高，全球医药市场规模保持稳增。

据IQVIA数据，2021年，基于发票价格的全球药品支出约1.4万亿美元。2022-2026年期间，全球药品市场将以3%-6%的复合年增长率增长，2026年预计将近1.8万亿美元。

其中，以中国为代表的新兴市场增长势头强劲。据IQVIA数据，2022年中国药品支出达到1660亿美元，相比于2017年的1370亿美元，五年复合增长率达到5.0%。预计未来5年，中国医药市场持续稳定增长，2023年药品支出预计为1690亿美元，2027年达到1940亿美元，2023-2027年复合增长率约3.1%。

基于上述展望，无论健友股份，还是圆心科技，赛道依然蓝海、问题堵点都是暂时性的。但大市场更强竞争，能否如愿分羹，还看自身进化能力、在发展中高效解决问题最为关键。

欣喜的是，健友股份已在积极从仿制向创新进发。比如在境外和中国共设立四大合作研发中心，采取分工合作模式，显著提高了研发效率、降低了研发成本。

2023年中报显示，公司已形成以肝素制剂类产品为主，逐渐向肿瘤及免疫调节、代谢及消化系统、中枢神经系统等重点疾病领域方向拓展的研发战略，同时积极探索核酸类药物领域，搭建和形成小分子药、多肽药物和复杂制剂技术平台。

2023上半年，美国子公司Meitheal销售收入超8亿元，同比增长49.70%。公司及子公司共拥有86项境外药品注册批件。

同时，健友股份还与海外尖端医药机构开展药物研发合作，子公司与Xentria签署《许可、开发与商业化协议》，Xentria授予其在美国开发和商业化XTMAB的独占许可，并转让与XTMAB相关的专利、技术和专有知识的所有权。

公开信息显示，XTMAB是一种肿瘤坏死因子α（TNFα）抑制剂，旨在稳定免疫失调。TNFα是炎症的关键调节因子，对肉芽肿的形成至关重要。目前已经证明XTMAB-16对肺结节病患者有治疗作用，将更好阻止纤维化进展，预计2029年上市。

2024年1月24日，有投资者在投资者互动平台提问：请问贵公司有没有艾滋病相关药物。健友股份表示，公司注册产品涵盖多个治疗领域。

再看圆心科技，尽管公司主业单一依赖度高，且被寄予厚望的圆心惠保存在质疑。但得益于前期努力积淀，其他业务板块已获得一定市场认可。

最新招股书显示，圆心科技三大业务板块均在优化。如面向B端的供给端赋能服务和医疗产业端服务的收入占比在不断提升。最新报告期内，供给端赋能服务和医疗产业端服务收入涨势迅猛，增长均在70%以上，且高于院外患者服务板块。其中，供给端赋能服务毛利率增长至52.2%，医疗产业端赋能服务也增至51.4%。

另外，企业还在积极探索互联网医院服务模式，目前已先行试点“养老院+互联网医院”服务，推动优质医疗服务资源下沉。若能以此卡位“银发经济”，不乏一个资本诱人故事。

卡耐基曾言：“不为明天做准备的人永远不会有未来。”。经营企业同理，有问题不可怕、视而不见、久拖不决才可怕。

从上述可喜变化看，健友股份、圆心科技正在埋头种下明天的“种子”。雄心可嘉前路亦漫漫，能否开花结果、何时开花结果，拭目以待。

本文为首财原创

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       原文标题 : 从减值“刀”到上市“鏖战” 健友股份、圆心科技阻点知多少