变是唯一的不变

作者：乔治

编辑：时完

风品：楚逸

来源：首财——首条财经研究院

又到中报季，“中药茅”片仔癀交出一份喜忧参半的成绩单。

7月24日，公司发布2024上半年业绩预告：营收56.5亿元，同比增长11.99%；净利17.2亿元，同比增长11.61%。

结合市场环境，这份营利双增着实不易。但若细观，营利增幅却是近8年最低的。单季看，二季度营收24.8亿元，增幅仅2.58%，增速为近五年最低。归母净利7.45亿元，甚至同比下降3.48%，为近七年首次负增。

或基于此，7月25日片仔癀收盘价207元、大跌7.59%，单日市值蒸发超百亿元，截止8月2日收于208.5元，较开年的239.6元累缩约13%。

要知道，去年片仔癀启动了近十年最大幅涨价。盈利能力、增长能力依然承压，“中药茅”遇到成长瓶颈了么？

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核心业务毛利率连降

成本压力多大

实际上，2022年以来就有放缓征兆。

2018年至2023年，营收增速分为28.33%、20.06%、13.78%、23.20%、8.38%、15.69%。净利润增速分别为40%、20.4%、21.62%、45.49%、1.66%、13.15%。

对于利润下滑，业绩快报表示，重要原材料成本的上涨对利润空间造成压缩。公开资料显示，核心产品片仔癀系列涉及的药材主要包括麝香、牛黄、蛇胆、三七。除麝香、蛇胆严格按国家规定采购外，其余中药材通过市场渠道采购，价格随行就市。

据界面新闻，天然麝香和天然牛黄是片仔癀的两大核心原料成本，两者占原材料成本比达90%。以天然牛黄为例，2014年为20万/公斤。浙商证券7月研报提到，2019年至2022年8月，国内天然牛黄价缓慢上升，从35万元/公斤升到57万元/公斤；2023年3月至11月又从57万元快涨到140万。

片仔癀方面也坦言，重要药材品种价格的波动对片仔癀系列产品的成本产生一定影响。

以2023年为例，片仔癀医药制造营业成本达11.64亿元，同比增43.3%。其中，成本占比超九成的直接材料10.79亿元，同比增45.66%。

随着成本倍增，公司毛利率已表现出下滑趋势；2017年至2023年，医药制造业营收从14.64亿元增至48.02亿元，其中拳头产品肝病用药从13.61亿元增至44.63亿元，毛利率却不增反降：2019年至2023年片仔癀肝病用药（主要为片仔癀）业务毛利率连续5年同比下滑，分别下降1.03%、0.03%、0.16%、0.89%、2.11%。

要知道，高毛利率一直是片仔癀的盈利核心底座，持续下滑自然甘苦自知。若麝香、牛黄及蛇胆价格持续高企，未来成本压力、盈利走势不可不察，毕竟现有库存总有消耗殆尽的时候。

2022年，片仔癀肝病用药生产量385.38万盒，同比增长8.91%；销售量338.34万盒，同比下降4.05%；库存量85.49万盒，同比增122.34%。2023年牛黄价格大涨，截至年末片仔癀在肝病用药销售量同比增34.02%至453.45万盒的情况下，生产量增速放缓至4.24%(401.72万盒)，同时加速消耗库存量，库存量同比降60.51%至33.76万盒。

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应收账款连增 

提价“法宝”失灵？

因功效神奇，片仔癀的提价能力一直被视为竞争护城河。

据21世纪经济报引用西南证券统计，2004年至2020年，核心经典产品片仔癀锭剂一共提价19次。2003年至2021年，公司营收从2.14亿元增至80亿元；归母净利由0.6亿元增至24亿元；公司股价在2021年一度飙升近500元/股，总市值近3000亿元，彻底超越云南白药跻身“中药龙头”。

而面对成本端不断上涨，片仔癀也再次使出“涨价”杀手锏。2023年5月，片仔癀锭剂国内零售价从590元/粒上调到760元/粒，海外市场供应价格相应上调约35美元/粒，涨幅超22%，一举刷新历次提价的涨幅纪录。

都说大力出奇迹，可当年业绩却没出现大幅增长，营收15.69%、净利13.15%的增幅，相较2017、2018年动辄40%+、60%+的表现可谓小巫见大巫。甚至也不及2021年的23%、45%增速，要知道上述增长还是在可比增速基数低下的结果，2022年营利增速均为个位数。

值得一提的是，相比净利润的增长，2023年及2024年一季度，片仔癀经营活动获得的现金流净额出现负增，且体量小于净利润。以2023年为例，净额为22.07亿元同比下降67.8%。

另一厢，应收账款持续增长。2023年末达9.12亿元，同比增长22%；周转天数达29.64天，同比增加了1.55天。双双向上，除了警惕坏账损失风险，结合上述经营活动现金流净额表现，净利质量成色也难免让外界审视。若拉长维度，近五年应收账款一直处于上攻态势。若相较2019年的4.7亿元，2023年翻了一倍有余。2024年一季度为8.89亿元，同比再增24.9%。

再结合2024上半年的喜忧参半，不禁让人疑问，市场是否已对涨价产生了“耐药性”？

行业分析师王彦博表示，涨价也是一把双刃剑，过度依赖要防范边际效应、反噬效应。在市场日益理性的当下，高端消费往往受影响更大，片仔癀需警惕提价策略的弱化，消耗盈利护城河。毕竟公司对片仔癀锭剂的集中依赖较重，其他产品并不具备突出的提价能力。

不算多夸言。以2024年一季度为例，肝病用药产品营收约15亿元，接近总收入一半，而片仔癀锭剂是肝病用药的核心单品。

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第二曲线路漫漫 

差了哪些火候

片仔癀也心知肚明，一直想摆脱单一依赖，不缺多元孵化、跨界动作。遗憾的是，整体效果不算出彩，至今鲜有真正抗起新增曲线大旗者。

2014年，片仔癀提出“一核两翼”的发展策略。“一核”即以片仔癀为主的核心产品，“两翼”即指化妆品、日化及保健产品。励精图治，如今公司旗下拥有“片仔癀”和“皇后”等化妆品品牌，涵盖护肤、洗护类领域，同时也开发出了牙膏、漱口水等产品。

此次2024中报预告中，对于营收增长，片仔癀认为主要是核心产品片仔癀系列及化妆品的销售收入实现较大增长。

考量在于，化妆品的业务体量仍显羸弱。以2023年为例，总营收100.36亿元，其中医药制造业48.02亿元，医药流通业42.04亿元，化妆品业7.07亿元，其他3.23亿元。

拉长维度看，自2021年起，片仔癀化妆品业务有所起伏震荡，从2020年营收9.05亿元降至2022年的6.34亿元，再到2023年7.07亿，总营收占比也从2020年的13.90%高点持续降至2023年的7.03%。保健品业务则自2022年起，不再单独进行业绩披露。2021年，食品业务贡献营收4488.67万元，占比不足1%，毛利率仅14.63%。

再如2020年，片仔癀陆续推出安宫牛黄丸产品，意在加码心脑血管板块布局，一度被外界寄予厚望。然2023年，心脑血管用药营收仅2.66亿元，占比约3%，远少于肝病用药（片仔癀锭剂为主）的44.63亿元。且远不及片仔癀系列的“吸金”能力，毛利率38.71%，肝病用药则达78.79%。

新曲线不温不火，核心业务又露出颓态，不禁疑问历经十年打磨，“一核两翼”策略战果如何、战力多强呢？该如何破壁成长危机？

行业分析师孙业文表示，医药市场竞争越发充分，中药老字号靠秘方单品打天下的时代已经过去。涨价只是一时之计，想要可持续发展、提振盈利性，片仔癀需一方面守正创新，强化进化主业，一方面花更大力气，更精准高效的孵化开发出第二曲线，双轮驱动解决单腿走路的问题。

的确，转型升级从不是易事，尤其片仔癀这样的行业龙头企业，如烹小鲜又如履薄冰，方向精准、实操高效是成败关键。

据中证网，上市二十余年以来，片仔癀已累计现金分红金额近60亿元。2024年5月29日，片仔癀发布2023年年度权益分派实施公告，该次利润分配以方案实施前的公司总股本6.03亿股为基数，每股派发现金红利2.32元(含税)，共计派发现金红利约14元。

共享发展红利，高额分红是一种责任之举，对投资者是件好事，但对正处成长爬坡期、欲实现二次发力的片仔癀来说，无论主业精进还是新业务孵化，研发推广必不可少，多用些在相关投入上是否更香呢？

Wind数据显示，2018年至2023年，片仔癀研发支出分别为1.01亿元、1.19亿元、0.98亿元、2亿元、2.03亿元、2.32亿元，虽持续增长，但占营收比均没超过3%。这对核心产品的培育打造可是加分项？

2023年销售费 7.83 亿元，虽同比增超61%，销售费用率仍仅为7.78%，以上海家化和珀莱雅为例，同期分别达到41.98%、44.61%。

另一厢，高管层波动也是一个因素。2023年8月，福建漳州市纪委监委官微消息显示，因严重违纪违法，曾任片仔癀7年董事长的刘建顺被立案审查调查，洽洽是其提出了“一核两翼”发展战略。

而2023年5月，漳州市纪委监委刚刚通报，刘建顺接任者潘杰和副总经理刘丛盛均因涉嫌严重违纪违法，正接受纪委监委审查调查。

当年7月，片仔癀公告董事会收到董事长林纬奇《辞职报告》。

俗话说攘外必先安内，稳健的管理层、强大的内控合规力是战略高效实施、业务精准进化、企业价值底座强化的必要条件。

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未来可期 好牌贵在打好

好在新人新气象。去年8月林志辉履新董事长，让外界看到了企业强合规变化的希望。

业务面也有好消息，天然牛黄价格疯涨引起相关部门的注意。7月1日，国家药监局同海关总署发文允许进口牛黄试点用于中成药的生产，以此缓解本土供应压力。统计数据显示，目前全球天然牛黄年产量约4000公斤，我国天然牛黄产量约600~700公斤。能够预见，进口牛黄放开后，有望打破天然牛黄供不应求的局面，逐渐减轻公司成本压力。

另一厢，公司资金充裕，2023年货币资金11.59亿元，一年内的银行定期存款90.14亿元，合计101.73亿元，占总资产比59.56%。这给片仔癀的业务转型升级留出了腾挪空间。

从产品面看，片仔癀的金字招牌依然独一无二。2020年，控股子公司片仔癀化妆品首次被认定为高新技术企业。目前，公司已初步形成健康领域多业态聚集的格局，除了片仔癀，安宫牛黄丸、复方片仔癀肝宝、复方片仔癀含片等单品销售过亿元。

同时，研新唤新也在路上。7月24日，片仔癀公告称，与上海璃道医药合作开发的治疗纤维肌痛的化学药品1类新药PZH2107（LDS片）完成Ⅰ期临床试验并取得《临床研究报告》。研究结果显示，PZH2107各研究剂量组在中国健康受试者中安全性及耐受性良好，具有明显的临床开发价值和前景。且目前，国内外暂无相同适应症的同靶点药物获批上市。

很显然，片仔癀有厚重沉淀、也有拓新意识能力，不缺破壁成长瓶颈的牌码。关键在于，如何深耕业务、及时查漏补缺，把这幅好牌真正的打好打精、打出更多专业更多特色。

变是唯一的不变，优质企业往往是在危机中实现跃升的。经历了半年报的喜忧参半、二季度的净利下滑，片仔癀接下来会迎来螺旋式上升么？

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       原文标题 : 片仔癀中报喜与忧，成长瓶颈怎么破