产品商业化底气不足？

来源｜医药研究社

目前，正在A股排队的医药IPO还有不少。

据药时空统计，截至2025年2月8日，A股各交易所IPO在审的医药企业数量有17家，包括天广实、百瑞吉、必贝特、禾元生物、恒润达生等。

对于其中不少药企，医药研究社都有过相关讨论，这次再进行“查漏补缺”，重点探讨恒润达生这家药企的发展。

据悉，该公司拟于科创板上市，其IPO申请在2022年10月就已获得受理，但排队超2年之后，恒润达生仍未上会。这或多或少反映了一些企业经营问题。

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产品具有创新性，却暂无商业化可能？

作为一家生物医药企业，恒润达生其实拥有叩响资本市场大门的重要“敲门砖”，即创新产品。

招股书显示，恒润达生主要专注突破性免疫细胞治疗产品的研发与生产，聚焦恶性血液病和实体肿瘤等治疗领域，已布局全面且差异化的10个主要产品对应的11个在研管线，涉及CAR-T、CAR-NK等先进技术。

另外，根据恒润达生官网，截至2023年7月，该公司已获5个CAR-T细胞治疗产品注册临床批件。从技术应用价值来看，恒润达生是走在前沿的。

据了解，CAR-T是一种新型抗肿瘤的精准靶向疗法，其主要是利用基因转移技术将之前建造的CAR受体转嫁到免疫细胞之中，从而完成对细胞基因的修饰，达到治疗肿瘤疾病和部分癌症的效果。在临床研究中，研究人员发现CAR-T细胞疗法对部分癌症疗效突出，且效果明显优于常规治疗手段。

基于此，机构普遍认为该种疗法的应用前景十分广阔。据Frost & Sullivan预测，按销售价值计，全球CAR-T市场规模已从2017年的0.1亿美元增至2020年的11亿美元，预计2030年全球CAR-T细胞疗法市场销售价值达218亿美元。

不过，相关产品的商业化仍是难事，费用高昂成为一大阻力。

据悉，目前CAR-T产品的价格几乎都在百万以上。比如，复星凯特的阿基仑赛注射液120万元/针，药明巨诺的瑞基奥仑赛注射液129万元/针，信达生物与驯鹿生物合作研发的伊基奥仑赛注射液116.6万元/针，科济药业旗下的泽沃基奥仑赛注射液115万元/针。

加之纳入医保存在困难，现阶段CAR-T产品成功实现商业化的希望并不大。据Nature Reviews Drug Discovery的调查，有65%的患者表示CAR-T产品昂贵的价格是其无法接受细胞疗法最大的障碍。

因此，虽然恒润达生创新属性突出，但产品商业化的前景尚不明朗，叠加行业竞争激烈，恒润达生IPO还是缺少些看头。另外，该公司的经营现状也一定程度削弱了资本市场的信心。

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募资25.39亿元，难住了资本市场？

目前，恒润达生最大的困境就是产品研发阶段“燃料不足”。

招股书数据显示，2021-2023年度及2024年1-6月，恒润达生主营业务收入为零，归属于公司股东的净利润分别为-1.93亿元、-2.74亿元、-2.84亿元及-1.16亿元，资产负债率分别为14.61%、20.34%、59.98%及71.45%；同期，公司研发费用分别为1.6亿元、2.42亿元、2.56亿元和8988万元。

随着“弹尽粮绝”的可能性愈发突出，为了稳住业务布局，推进商业化成果培育，恒润达生也必然会通过上市募资等手段寻求更大的外部助力。

恒润达生在招股书中也透露了其担忧：“公司产品尚处于研发阶段，研发支出较大。随着公司在研管线研发进度的持续推进，更多在研管线将进入临床试验阶段，公司未来的研发费用可能会持续增加。”

基于此，本次IPO，恒润达生拟募集资金25.39亿元，其中13.37亿元用于肿瘤免疫细胞治疗产品研发项目，6.03亿元用于总部及产业化基地（一期）项目，6亿元用于补充流动资金。

不过，如此发展野心恐难获资本市场的认可。

一方面，募资可行性存疑。

据悉，25.39亿元募资额分别是恒润达生总、净资产的7.42倍、25.9倍（截至2024年6月末），按照公司近几年2亿元上下的经营净现金流出计算，可供公司使用十余年时间。

然而，市场难以为此提供足够底气。正如前文所述，由于费用高昂、相关医保制度有待完善等，CAR-T产品的商业化十分困难。在此背景下，恒润达生加码募资的可行性势必受到质疑。

另一方面，资本市场已经回归理性。

近年来，药企上市即破发的案例并不少见。比如，Wind数据统计，截至2022年2月27日，两年多时间里42家生物医药类企业首发上市成功，其中已有22家药企破发。

归根结底还是在于不少药企仍难以打破商业化困境，走出稳定增长的路径，即便成功实现上市募资，也只能解一时之急。这一过程中，投资市场也更加理性和清醒。

可以说，为了提高上市公司的质量，IPO阶段性收紧是必然的。起码在现阶段，上市机会将更倾向留给那些技术含量高、创新性好、商业前景可观、盈利能力突出的企业。

       原文标题 : IPO募资额达25.39亿元远超总资产，恒润达生遇资本理性考验