“还的上还是还不上?这是个问题。”当代置业(01107．HK)董事会主席、执行董事兼控股股东张雷让整个二级市场当了一回“哈姆雷特”。

10月11日,当代置业发布公告表示:其2021年10月25日到期、票息12．85%的2．5亿美元优先票据赎回35%后,余额部分将延长三个月偿还。随后,整个市场掀起新一轮的猜度:当代置业是不是也要暴雷?

在张雷和公司总裁张鹏眼里,票据赎回不成问题。毕竟还是百强房企,这么多年的品牌影响力在。为了提振二级市场信心,二人还自掏腰包8亿元人民币,把个人利益与正在下沉的大船绑在一起。

富力地产(02777．HK)的张力和李思廉也这么做,股价从4．29港元/股上涨至5．36港元/股(10月20日收盘),为何当代就不行?

不过在评级机构眼中,8亿元的影响力还是靠不住:公告发布后第四天,惠誉将当代置业的长期外币和本币发行违约评级,从“B”下调至“C”,高级无抵押评级、未偿债券评级及相应回收率从“B/RR4”下调至“C/RR6”。

任当代置业说破大天,评级机构还是不信。

《一点财经》曾多次指出 ,持有有物业销售、投资、酒店等多张手牌,房企还有时间和条件处置资产避免实质违约;只是,倘若2．5亿美元的票据赎回还跟挤牙膏似的,那后面会不会还藏着更大的窟窿呢?毕竟,房企暴雷在现在的市场环境中,早已见怪不怪了。

或许这未来,实在参不透,即使有了8亿元股东“兜底”,当代的股价还是从10月11日的0．475元/股降到10月20日的0．38元/股,降幅达到20%。

饿不死

只看财务数据,似乎当代置业没有道理突然发布延期履约赎回票据的公告。

2019年至今,这家公司的现金储备一直维持上升趋势。虽然在2019年底曾增加土储力度,一度推动地价与房价比值达到23．3%,但并未扩大风险敞口。“(当代地价与房价比值)整体维持在历史低位,公司未来营收空间较大。”克尔瑞证券分析师孙杨曾看好其发展。

这些账面资金让当代陆续偿还多笔债务。参考公告信息,2021年7月29日-9月14日期间,其陆续偿400万美元的债务。虽然整体额度并不算高,但足以印证当代募集资金的相关项目能够正常推进并阶段性获得回款,一切进展还算顺利。

更何况同期,更多人的关注点,还是累计436亿元债务(截至7月30日)未能偿还的泰禾集团(000732．SZ)以及累计159．97亿元债务未能偿还的蓝光发展(600466．SH),它们扮演的“活靶子”,“成功”帮助当代吸引了舆论“火力”。

没有对比就没有伤害:一边是额度虽小,但持续性够强的当代不断偿债;一边是债台高筑,看不到希望的泰禾与蓝光还在自救,哪个安全系数更高,答案不言而喻。

眼下,当代要为偿还1．625亿美元债延期,算是遇到了些麻烦,不过就此断言其可能暴雷也仍然为时尚早。

当代并不缺少现金奶牛。如果物业销售尚需较长回款周期,地产代理服务与酒店经营两个业务板块还能够及时补充流动性。

截至2021年6月30日,其地产代理服务收益约为1．31亿元;同期分布于北京、太原等地的精品酒店业务收益也有2500万元,二者同比分别增长79．2%与84．8%。疫情影响还在持续消退,市场正在逐步苏醒,没有特殊情况,这两项业务仍有继续向上的空间。

结合物业销售项目的回款,上半年当代经营活动现金流量净额约为6．33亿元。综合其截至9月30日未经审核运营数据,335．44亿元的合同销售额与328．07万平方米的和合约销售面积,同比分别增长24．6%与25．5%,主业经营尚处于正轨之上。

轻重资产都能正常运转,辅以大股东的8亿元驰援,又得到三个月的缓冲期,姑且不论这1．625亿美元到期债务。即使债务规模比现在还要高一些,也不会影响正常偿债进度,眼下安全着陆并非难事。

躲了初一,难过十五

人生若像那条跃龙门的鲤鱼该有多好?只要天时、地利、人和汇聚在一刹那就成了龙,然而现实常常是相反的。资本市场看重的是预期,是未来某个时刻你能长成什么样。

当代的麻烦正在这里。

根据9月15日当代发布的自愿性公告,截至9月9日其2022年到期的3亿美元11．5%绿色优先票据尚有2．97亿美元没有偿还。叠加这延后偿还的1．625美元延期债券,需要填补的债务缺口已经超过4亿美元。

令人不得不忧虑的是,当代的融资成本始终处于行业高位。按照克而瑞统计数据,2020年房企新增债权类融资成本为6．13%,其中境外债券融资成本为7．89%;在此期间,当代先后于2月(两笔)、7月、8月发行四笔债权,年息率分别达到11．8%、11．95%、11．5%、11．5%。

企业预警通数据显示,截至10月中旬当代存续美元债还有5只,规模超过13亿美元,平均票息达到11．58%,其中就包括那只票息站在行业“制高点”15．5%的1．5亿美元优先票据。

当企业潜在风险暴露时,经常会直接影响业务正常开展。就好像新力控股集团(02103．HK)与花样年控股(01777．HK),9月份传出暴雷风声的时候,两家公司单月合约销售额分别骤降了81．7%与31．8%。

同样的情况也发生在当代身上。虽然1-9月整体业绩仍然维持增长,但9月35．63亿元合约销售额与36．73万平方米的合约销售面积,同比分别出现23．3%与20．2%的下滑——作为业主,谁也不希望刚买的房子就没了卖家,为后续办理业务制造麻烦。

或许轻资产模式的地产代理服务还有想象空间,不过仅看上半年数据,1．31亿元的营业收入在整体营收面前仅占1．38%,短时间内难有规模上涨的空间;至于酒店业务,2500万元的收入,占比还不足1%。

卖资产,这当然是条出路。可是回顾《一点财经》在《“小作文”背后的博弈:要不要给房企做“人工呼吸”?》、《富力还能卖点啥?张力与李思廉的狼狈与尊严》中的观点,建业地产(0832．HK)、中国恒大(03333．HK)、富力地产、新力控股集团……众多房企早就开始布局,或者已经成为潜在卖家,涉及物业、酒店、商业等众多门类核心资产,买家凭什么看上当代呢?

如此算下来,期待整体偿清债务,整体摆脱困境,仅有二张8亿元的投入以及现有业务常规经营是远远不够的。