信心最可贵！

作者：李晴雨

编辑：贺婧

风品：沈禾 车一

来源：首财——首条财经研究院

买菜江湖，再有波澜。

11月12日，市场监管总局公布了关于“防止大型互联网公司利用网络团购形成市场垄断进入市县基层地区，严重影响群众利益”人大建议的复文，指出互联网平台企业进军社区团购，或对农贸市场等线下社区经济带来巨大冲击。对关于“用严厉执法、强力监管为无序竞争的社区团购降温”等建议十分赞同。

作为新兴业态，政策风向是第一位的。菜篮子民生问题，自然容忍度更低。比如方兴未艾的生鲜电商，影响几何、前路何去从呢？

近日，领军企业每日优鲜、叮咚买菜相继发布Q3财报，从中或见些许端倪。

01

净亏额增58％ 瘦身与进击

重回烧钱老路？

SHOU CAI

2021年6月9日，每日优鲜、叮咚买菜同一天向SEC提交IPO招股书，分别冲关纽约证券交易所、纳斯达克。最终“前浪”每日优鲜更“快”一步，如愿生鲜电商第一股。

也是11月12日，每日优鲜发布2021年Q3财报，营收21．219亿元，较2020年同期的14．412亿元，同比增长47．2％；净收入与毛利率均超增幅指引上限，毛利率环比增长4．8个百分点至12．3％。

GMV总额25．729亿元，同比增长41．0％；完成订单总数2870万份，同比增加34．4％；每单均价88．4元，上涨5．2％。产品销售额20．78亿元，同比增长48％；其他营收4370万元，增长14％，主要由于“便利购”智能自动售货机的产品销量增加，以及会员费收入增加。

受此利好，每日优鲜当天收盘价上涨10．94％，收于10．6美元。

然欣欣向荣的增势背后，亏损之痛同样扎眼。

2021年Q3，每日优鲜普通股东应占净亏损9．74亿元（1．51亿美元），尽管环比Q2的14．33亿元净亏有所收窄。但与2020年同期6．16亿元相比，扩大58．07％。

毛利率也不好看，2021年Q3为12．3％，去年同期为16．6％。

为何增收不增利，越卖越亏呢？

招股书曾披露，履约成本是每日优鲜运营费用的最大占比：主要由仓库租金、配送员工资等要素构成。

最新季报同样延续此痛点，2021年第三季，每日优鲜履约费用6．379亿元人民币（合9900万美元），2020年同期为人民币3．962亿元。

财报解释称，主要由于履约订单的数量增加，以及增加了产品交付、仓库运营、质量控制和客户服务人员以进一步增强履约能力。

拉长维度，2018年、2019年和2020年，每日优鲜的履约费用分别为12．393亿元、18．330亿元、15．769亿元，占公司当期营收的比例分别为34．9％、30．5％、25．7％，占总成本和运营费用的21．38％、20．59％、20．28％。比重不断降低，但仍是不小负荷。

有多沉重？

以第三季为例，完成订单总数2870万，每单履约费用22．2元。而据东吴证券发布报告显示，社区团购每件的平均履约费用约1元。

这也将前置仓的模式之重，抛于聚光灯下。

产业分析师于盛梅表示，前置仓打破生鲜业的时空痛点，的确能带来更优质、高效的消费体验，但也意味着高昂成本。

“一方面，需建设完善供应链、仓储配置中心、匹配运力资源，重资本、重运营；另一方面，生鲜产品的滞留、损耗也拉低毛利率。而只有在密集且精准布局、高效率情况下才能产生规模效应。如精细化能力、综合驾驭力、市场不匹配，极易陷入亏损换增长、规模陷阱的困态。”

当然，每日优鲜也有意“扭亏”。

与2018、2019年前比，每日优鲜前置仓数量已明显减少，开仓速度不及关闭，不乏瘦身之意。2019年，每日优鲜在全国范围内前置仓量超1500个；截至2021年6月末，前置仓量仅625个。

由此，其2020年履约成本、净亏额都下降了。前者从2019年的18．33亿降到15．76亿，后者由29．1亿元降到16．5亿元。

尴尬在于，营收也随之波动。2020年营收增长接近停滞，2021年一季度净营收15．3亿元，收入增长－9．44％。

每日优鲜解释称，公司不再追求用烧钱来增加规模，而是开始注重“有效用户”增长。

客观而言，从速度到质量，每日优鲜上述转变具有前瞻性、可持续性。

然贵在知行合一。放眼市场，规模比拼仍是关键词，“后浪”叮咚买菜等体量增势彪悍。每日优鲜有多淡定、又能淡定多久？

2021年Q3其营收21．219亿元，同比增长47．2％，净亏9．74亿元，同比增长58％、履约费用也由3．96亿涨至6．37亿元。

兜兜转转，是否又回烧钱换规模、亏损换营收的老路呢？

在最新业绩电话会上，每日优鲜创始人、董事长兼CEO徐正表示，公司能够实现可持续、高质量的增长，既得益于外部市场环境，也源于聚焦高价值用户、深耕供应链的战略，而公司已有清晰的时间表，实现履约利润率和经营性现金流转正。

战略精准、信心可嘉，只是看看上述数据，增长有多高质、可持续？转正之路有多远呢？

2020年11月，每日优鲜宣布了重仓供应链计划。徐正称将坚持重仓供应链，坚持技术驱动。未来5年，每日优鲜将投入100亿元重仓供应链，决胜第一公里供应链。

另一厢，2018－2020年，每日优鲜的股东权益均是负值，即便加上各类优先股组成的夹层股本，依旧还是负值。甚至IPO时，有舆论质疑其资不抵债。

截至2021年6月末，每日优鲜的现金及现金等价物、限制性现金和短期投资为人民币34．273亿元。

截至2021年三季度末，每日优鲜持有的现金及现金等价物、限制性现金和短期投资总额为人民币24．795亿元。

100亿元重仓，有多少腾挪空间。豪投背后，隐忧又几何呢？

02

营收翻倍、净亏超20亿

SHOU CAI

11月15日晚，叮咚买菜发布2021三季报：

营收61．895亿元，较2020年同期的29．335亿元，同比增长111％；GMV70．185亿元，较2020年同期的33．790亿元，同比增长107．7％。

QuestMobile数据显示，9月叮咚买菜APP的月活跃用户数居生鲜电商赛道第一，且MAU位列中国十大电商APP之一。

显然，无论营收体量还是增速，2017年上线的“后浪”叮咚都要优于每日优鲜。

只是，看看盈利性立刻变脸。

Q3净亏达20．106亿元，较2020年同期的8．286亿元，同比扩大142．65％。Non－GAAP口径下，叮咚买菜该季亏损率环比缩窄5．3个百分点。

今年1－9月，叮咚买菜营收146．37亿元，净亏额增长至53．33亿元。2019、2020年，其净亏分别为18．734亿元、31．769亿。换言之，上述亏额已超过去两年总和。

为何亏得如此惨烈？

与每日优鲜相似，前置仓模式也让叮咚买菜深感履约费用之重。

以第三季为例，销售成本达50．6亿元，同比增长109．2％，环比增长近 22％。其中，履约费用23．1亿元，增长高达120．8％。

营销费4．28亿元，同比增长206．8％。产品研发费用从去年同期的8650万元，增长197．5％至2．57亿元。

财报解释称，为进一步提高效率和降低运营成本，而在供应链系统上的支出增加，以及增加农业技术支出，以增强上游合作伙伴的能力。

03

如何效率优先？

SHOU CAI

当然，亏损换来的更直观增长，是规模扩大：

2021年Q3，叮咚买菜月平均交易用户量增长120％，从2020年同期的480万增至1050万。截至三季度末，全国37个城市拥有1375个前置仓。

值得玩味的是，今年8月下旬，叮咚买菜主动调整了战略打法，从“规模优先，兼顾效率”调整为“效率优先，兼顾规模”。

这与6月底敲钟时的表态，可谓云泥之别。

敲钟仪式前，创始人梁昌霖接受媒体采访时表示：“叮咚买菜并不想成为一家‘小而美’的公司，所以盈利并不是叮咚买菜目前的首要追求，下一步，公司还会进一步扩张，追求更大的规模。”

剧情反转、画风大变，说明了什么呢？

梁昌霖表示，当前宏观政策有很大调整，市场增长逻辑也发生变化，因此叮咚买菜与时俱进。Q3的另一大亮点，是我们规模高速增长的同时，实现了效率的快速提升。叮咚买菜将以商品力作为核心竞争力和第一推动力，继续推动自有工厂和自有品牌建设。“我们现在对于我们预期的盈利时间表比 IPO 时预估的更为乐观。”

叮咚买菜首席战略官俞乐也在财报表示，“在我们首次运营的上海，预计我们的单位经济效益将在下个季度达到盈亏平衡。”

不难发现，与每日优鲜类似，叮咚也在强调发展质量，甚至释放了更明确的盈亏节点。

只是成行与否，还要数据说话。看看上述的大增亏额，是不是太过乐观？

如同快速奔跑的列车，一脚刹是牵制不住惯性的。

互联网分析师唐欣表示，目前无法确定生鲜电商企业扭亏节点。“根本原因在于行业依然还有很多企业在做同质化竞争，且新进者不断。当行业稳定在只有2－3家头部企业时，或许能盈利，目前整个生鲜电商行业需要进一步兼并整合。”

行业分析师李晨也指出，生鲜电商业仍处产品扩充、引流的早期阶段。能否烧出未来，核心在于能否改变消费习惯、用口碑体验形成复购依赖。这也考验企业营销力、区域市场饱和占有率、也考验其供应链匹配、创新服务力。

换言之，这是一场综合较量。在核心竞争力匹配的巨头诞生前，行业诸侯红海纷争、亏损之态还将持续。想要真正高质量、可持续、更健康发展，不是轻松之事。

04

新发展故事怎么讲？

SHOU CAI

好在，两者都喊出了质量口号，这是一个更积极开端，也注定了矛盾与挑战所在。新发展故事好讲不？

重叠中，分化也在进行。

每日优鲜Q3财报中，着重说明了持续聚焦高价值用户、深耕供应链的增长策略，以此夯实经营质量。第三季度深耕私域用户运营，付费会员贡献收入同比增长800％。

而叮咚买菜更多看点是开辟新城市，增加前置仓。截至第三季度末，叮咚买菜在全国37个城市拥有1375个前置仓，比之截至2020年9月30日的711个相比几近翻倍，进入城市量相增加185％。

也有精细化发力。如通过丰富业态、增加SKU，进而提升客单价。今年，叮咚买菜上线毛利更高的“快手菜”，尝试推高客单价；并从源头供应链发力，投资建设鲜食工厂。

哪种资本，更买账呢？

截至美东时间11月19日收盘，每日优鲜股价4．54美元，较13美元／股的发行价，跌幅6成，市值10．7亿美元；叮咚买菜股价24美元，较23．5美元／股的发行价也不遥远，市值56．7亿美元。

相比每日，叮咚显然要好过不少，但也难言有多高热。

市场到底在观望什么？

2021年三季度，叮咚买菜营收规模几乎是每日优鲜的3倍，GMV是2．7倍。然净亏也是每日两倍之多。履约费用更达3．6倍。

每日优鲜三季度履约费用6．38亿元，同比增长61％，环比增长17．9％。叮咚买菜23．09亿元，同比增长120．8％，环比增长36．3％。

规模速度是否依然很香呢？

行业分析师郝瑞表示，亏损并不可怕，可怕的是要烧不出核心竞争力、培育不出盈利能力。这注定两者需要扩容更多元多维的增长生态、高阶竞争壁垒。也是两者均强调质量的深意所在。

每日优鲜发力点是，在新零售基础上，成为产业互联网下的社区零售数字化平台。拓展到新的具有万亿规模市场，寻找社区零售新增长点。

据Q3财报，智慧菜场方面，每日优鲜已在18个城市签约73家菜场，其中52家已开始运营；零售云方面，与腾讯智慧零售展开战略合作，并与11家超市客户签订协议。

同时，除了发展高价值客户，也在加强供应链能力，通过直供直采，培育自有品牌，打造差异化产品，提升毛利率。目前每日优鲜全国已有近200个“优鲜农场”及350个“优鲜工厂。

再看叮咚买菜，则在农业供应链及品牌端不断发力，成为一个具备生产加工能力、专注农业科学的新型供应链公司。

一方面加大田间地头直采，截至三季度末，生鲜产品的源头直采比例达79．1％；另一方面打造自有品牌，已拥有谷类加工厂、猪肉加工厂、3R加工厂等10个自有生产加工工厂。

三季度，叮咚买菜自有品牌贡献了5．8％的GMV，预计未来将达30％左右，有望成为提升毛利主力军。

行业分析师李晨指出，除了前置仓模式，二者都在发力供应链、发力自有品牌、发力特色差异，力图讲出更有可能性、更升级的新发展故事，值得肯定。只是，理想丰满现实也骨感。主营模式尚未跑通，新曲线收获季又有多远？

发问并不算突兀。聚焦每日押宝的智慧菜场改造，市场蓝海的另一面是，传统菜市场存在环境脏乱、信息化程度低、管理分散、缺乏溯源管理等问题。其设想的零售云模式颇具挑战性，甚至被不看好者视为“伪命题”。

叮咚买菜的农业供应链，同样有产业之重、周期之长、高不确定性等掣肘因素。主业持续亏损，又有多大力量流血开拓？可持续性、挑战压力几何？

放眼赛道，竞争愈发激烈。除了多点、京东的O2O到家模式，美团优选、多多买菜的社区团购模式，盒马、永辉等拥有线下商超玩家，也在通过线下自提＋借助平台配送，抢夺生鲜市场。新零售之战，专业门槛、入局门槛在不断提升。

好在政策方面，与社区团购的“遇冷”相比，每日、叮咚的价值路径依然清晰，有更多期许看点。

2021年7月，商务部办公厅等11部门印发 《城市一刻钟便民生活圈建设指南》提出，菜市场、前置仓成为了需要优先配齐的基本保障类业态；

10月26日，商务部等发布《“十四五”电子商务发展规划》，肯定了电商在防疫保供、复工复产、消费回补等方面发挥重要作用。

《2021年Q3中国移动互联网行业发展分析报告》表示，前置仓作为生活必需物资重要流通渠道。在多项政策鼓励扶持下，前置仓的营商环境将进一步提升。

自然，这对负重前行、升级探索的每日、叮咚而言，是一针强心剂。

迷雾突破，无论行者还是援者，最可贵的就是信心。

本文为首财原创