这是一条新路。

作者：慕子

编辑：王冕

风品：蓝湛

来源：首财——首条财经研究院

一代大师李小龙去世后，模仿者众、鲜有比肩者。

原因在于，他们能同穿黄色紧身衣、耍双节棍、摸鼻子，甚至踢出更快“李三脚”，却无法学到李小龙武术蕴含的文化哲理精髓。

世界上找不到相同叶子，做企业同样如此。尽管“一抄二仿”是“从0到1”的关键步骤，但对华为、特斯拉模式“生搬硬套”的企业，几乎都末学肤受，难有好果。

一言蔽之，模仿借鉴要从自身实际出发、融会贯通、最终走出属于自己的特色路。

聚焦房企，自碧桂园将“高周转”发扬光大后，引得大批房企纷纷模仿追随。

比如中梁控股，其与碧桂园同样深扎三四线城市。且2016年起，“456”模式凸显。

管理层看，中梁不仅曾引进碧桂园原区域财务总经理吴渊。甚至据时代财经报道，2018年当家人杨剑曾带领中梁骨干前往碧桂园“取经”，学习结束后为中梁定下五年内完成3000亿目标。

．．．．．．

可以说，中梁控股与碧桂园有极深渊源。也或得益于此，中梁控股成功实现规模突围，短短三年时间，便将年度销售额从百亿突破千亿，跻身全口径销售金额排行榜TOP20，成为一匹“黑马”，在行业内被誉“小碧桂园”。

然大潮褪去，方知谁在裸泳。

2021年，房地产市场遭遇寒冬。克而瑞数据显示，百强房企全年全口径销售额12．6万亿元，同比下滑3．2％，为2014年有统计数据以来首次负增。尤其2021下半年，房市温度堪称骤降，去化水平远逊上半年。

结合疫情、融资、购买力等因素影响，许多房企措手不及，中梁控股也在其中。

这时人们才发现，有着“小碧桂园”之称的中梁控股，始终不是碧桂园。

1

中梁VS碧桂园 低于行业水平 评级下调

4月8日，中梁控股公布合约销售额情况：2022年1月至3月，累计合约销售额（连合营企业及联营公司的合约销售）约216亿元，累计合约销售面积约214万平方米。2022年1月至3月，合约销售均价约人民币10100元／平方米。

上年一季度，中梁控股累计合约销售额为480亿元，今年该指标同比下降55％，合约销售面积也较上年同期的372．7万平方米，下挫42．58％。

寒意肉眼可见。

2021全年看，中梁控股录得合约销售额1718．02亿元， 同比微增1．8％；录得合约销售建筑面积1427．74万平方米，同比增长5．7％。合约销售均价12033元／平方米，较上年每平米均价减少467元。2021年营收约761亿元，同比上升15％，利润约47．56亿元，同比下降27．57％，归母净利同比下滑27．8％至27．03亿元。

增收不增利，不算太乐观。当然，行业下行大势下，比中梁业绩下跌猛的大有人在，这个升降互现的成绩单也算能拿出手。

况且强如碧桂园，过的亦不算好。今年一季度，权益合同销售额下降28．9％，少卖403亿元，权益销售面积下降17．7％。

2021年，碧桂园总收入5230．6亿元，同比增长13．0％；股东应占核心净利约269．3亿元，同比降16．78％；归属股东净利267．97亿元，同比减少23．49％。

不过，两者对比看，无论2022年第一季的销售额还是销售面积，中梁控股都下滑幅度更大。

机构数据显示，今年一季度，百强房企全口径销售金额同比降幅47％，近4成企业的降幅高于50％。换言之，中梁控股低于行业平均水平。

2021年，中梁、碧桂园均出现增收不增利，然同样中梁降幅更高一些。

但值圈点的是，中梁控股销售目标完成率达到95％，碧桂园为88．9％。

总体说，中梁控股与碧桂园2021年至2022年一季度表现，互有高低。

问题在于，为何一些业内评价，中梁控股更有危机感呢？

4月6日，穆迪的企业家族评级从“B2”下调至“B3”，展望维持“负面”。

穆迪副总裁兼高级分析师Cedric Lai表示，本次评级下调反映了中梁控股的流动性受到削弱，再融资风险有所增加。其经营现金流持持续疲软，且未来12－18个月内面临高额债务到期。展望“负面”则反映了中梁控股解决再融资需求的能力存在不确定性。

穆迪预计，受制疲软消费者信心和市场环境，中梁控股未来6－12个月的的合同销售额将出现下滑，进而影响其经营现金流和流动性。该公司今年1月和2月的合同销售额分别同比下降39％和62％。

该公司有约9亿美元的离岸债券将年内到期，而其非受限性现金／短期债务比率已从2021年6月底的1．2倍降至到2021年底的1．04倍。

再看碧桂园，尽管3月21日，穆迪将其评级展望由“稳定”调为“负面”，却维持了“Baa3”长期发行人评级和高级无抵押评级。

“小碧桂园”终究还不是碧桂园。

行业分析师李晨表示，高周转也需基础实力打底，两者营收体量差距接近7倍，中梁在行业逆境下的抗风险性自然打折扣，如高周转过于激进需警惕“小马拉大车”。

2

以量取胜？黑马减速与去化之压

“如果布局一二线城市是开大奔，布局三四线城市是开宝马mini。你开10辆大奔，我开50辆宝马mini，我还是大有机会的”。

这句中梁控股董事长杨剑的名言，曾启发不少地产人以量取胜。

2015年，中梁控股开始三四线城市发力，3年累计拿下403宗土地。

一跃成为“黑马”。就算2021年有意识向二线城市聚焦发力，三四线城市仍是“大头”。

披露数据显示，2021年中梁控股连同合营联营公司的土地投资总额526亿元，在累计新增的85个项目中，来自集中供地政策的二线城市占土地投资总额约17％，其他二线城市占22％，三线城市占比51％，四线城市占比约10％。

六成重仓三四线城市，也是中梁控股2021年－2022年第一季度销量惨淡的重要原因。

据无忧找房资讯，三线城市新房均价从2021年9月开始环比下降，已连续6个月没有回暖趋势，二手房环比、同比下跌幅度更深。三四线楼市的均价已回到2016年水平，且仍未见底。

克而瑞数据显示，目前三四线城市的库存消化周期已达23个月，同比增幅83％，逼近疫情期高位的25个月。

如按上述数据对照，中梁控股去化压力可见一斑。

2022年第一季度表现，已说明了问题。

拆分看，2022年1月和2月，中梁控股合同销售额分别同比下降39％和62％。2月降幅刷新自2021年以来单月纪录。3月合约销售额约68亿元，同比下降60．5％。

拉长维度，2017年至2021年，中梁合约销售金额的同比增速逐年放缓，分别为241．58％、56．39％、50．25％、10．69％和1．78％，四年间增速缩水超200％。

黑马减速，肉眼可见。众所周知，投资者向来看预期下菜碟，最重成长性。若今年表现继续拉跨，难免投资者用脚投票，截止4月21日股价2．15港元，相比开年的3．65港元，累计缩水超30％。

深入一度，重仓三四线城市或只是一个诱因。更重要的则是节奏失衡考量。

客观而言，尽管三四线城市整体表现冷淡，但其中亦存在机会，这就要求房企要具备更强的判断力、鉴别眼光，以及把握好拿地节奏、考验风控力及周期敬畏心。

往期看，中梁控股的拿地节奏实在太快了。据每日财报，2016年其基本以每周拿一块地；2017年再加速，平均三天拿一块地。2019年，中梁几乎不到2天半就拿下一块土地。

不禁发问，如此快节奏下，中梁控股如何对每块土地合理预判？高周转扩张、以量取胜是否有些激进？

3

毛利率5年新低 卖资与裁员 债压几何？

发问不算苛求。

高周转太快，不仅增加去化难度，更让其盈利、债务方面承压。

尽管50辆宝马mini，在规模上要胜过10辆大奔。但买50辆宝马mini的钱，却未必比10辆奔驰少。

何况，这些“宝马mini”中不乏溢价之作。

以2021年为例，7月，位于长沙县泉塘片区的［2021］长沙县038号地块经24轮竞价，被长沙市梁锦置业有限公司溢价23％竞得，该公司由中梁地产集团控股。地块成交总价25562万元，折合楼面价4320元／㎡。

8月，中梁控股旗下广州梁锦置业有限公司以封顶价1．43亿元摘取东莞一宗宅地，楼面价约10469元／平方米，溢价率49．56％。

．．．．．．

然由于三四线市场冷意，中梁控股只能降价卖房。

2021年中梁控股合约销售均价为12000元／平方米，2020年这一数据为12500元／平方米。

2022年1月、2月，中梁控股实现合约销售面积80．1万平方米、66．4万平方米，同比降幅27．6％、46．3％；合约销售均价10500元／平方米、9700元／平方米，较上年同期的12500元／平方米、13800元／平方米，每平米减少2000元和4100元。

溢价买、降价卖！升降之间，盈利能力自然进一步承压，营收升净利跌也就不足奇。

2021年，中梁控股毛利130．33亿元，同比减少5．92％；毛利率17．12％，同比下降3．89个百分点，更为五年来新低。

公开数据显示，2017年至2020年，中梁控股毛利率分别为20．39％、22．87％、23．27％、21．01％，2021年首次降至20％以内。

这对其偿债能力有何影响呢？

截至2021年底，中梁控股净负债率约35．4％、剔除预收款后负债率75．8％、现金短债比1．04，踩中一条“红线”，处于黄档。

2022年，亦是中梁控股偿债年。

3 月 1 日，惠誉将中梁长期发行人违约评级  从 ＂B＋＂ 下调至 ＂B－＂，高级无抵押评级从 ＂B＋＂ 调至 ＂B－＂，回收率评级为 ＂RR4＂，展望 ＂ 负面 ＂。

惠誉研报显示，中梁控股未来6个月将有8．19亿美元的离岸债券到期，其中5月到期2．93亿美元，7月到期4．48亿美元，8月到期1．5亿美元。另据穆迪测算，该公司的无限制现金／短期债务的比率，从截至2021年6月底的1．2倍降至截至2021年底的1．04倍。

截至2021年底，中梁控股包括银行贷款、其他贷款、优先票据等即期债务总额，有195．4亿元。

同期，现金及现金等价物202．81亿元，若再加上于2023年4月17日到期的优先票据13．02亿元，中梁控股偿债压力着实不小。

这还是纸面债务。天风证券指出，明股实债是房企的隐性负债，这又分为集团层面的明股实债和项目公司层面的明股实债；如果房企少数股东权益占净资产比例明显高于少数股东损益占净利润比例。

2018－2020年，中梁控股的少数股东权益占比分别为61．8％、58．2％、63．9％。同期，少数股东应占净利比例为23．56％、38．71％、42．99％，远低于同期其权益占比。

2021上半年，中梁控股股东权益339．61亿元，非控股权益225．78亿元，占比66．48％，归属于母公司股东权益113．83亿元，占比33．52％。

同期，净利25．81亿元，归母净利13．82亿元，占比53．55％，非控股权益应占净利为11．99亿元，占比46．45％。对比66．48％的净资产，显然并不匹配。

重仓三四线－节奏激进－去化不力－降价卖房－挤压利润－偿债压力。叠加行业寒意，连锁反映下，“小碧桂园”中梁控股甘苦自知。

当然，中梁控股也进行不少腾挪自救。

例如将中梁百悦智佳出售给碧桂园服务。

考量在于，物业本身能带来持续稳定的现金流，并具备极强抗风险力，对重资重债的房企而言战略补充意义巨大，甚至可视作房企走向“重运营”时代的希望。

那么出售中梁百悦智佳，是否意味着中梁控股为解眼下之困、割舍了部分未来成长性？卖资是否明智划算呢？

另一举动，则是裁员。

2022年1月17日，多家媒体报道，中梁控股发布《关于控股集团总部组织调整相关事项的通知》：因公司架构调整，控股集团总部相关职能将与地产集团总部进行整合，控股总部部分员工将被转岗。

据21世纪经济报道，中梁控股此次裁员人数在200人以上，财务共享、信息化、审计三大业务板块有超100人转岗地产集团。

不可否认，行业寒冬下，开源节流是必须之举，也是积极之举。卖资、裁员也对改善业绩立竿见影，但是否也向市场释放了一定利空信号？

4

时代没有错杀 谁是最好老师

一番梳理，“小碧桂园”中梁控股不算轻松。在提升稳健性、抗风险力上、战略把脉、实操节奏上，还有不少精进处。

当然，万物都有两面性。

通过借鉴碧桂园，中梁控股倒也实现了土储扩容，为其增添不少备手。

2021年，中梁新增土地货值1300亿元，其中，非集中供地获取货值占比83％，不依赖集中供地，通过多元化获取方式确保土地合理利润。

截至报告期末，中梁控股总土储达6000万平方米，覆盖全国153座城市；其中，总可售土储面积为3900万平方米，可售货值达4300亿元，可售货值充裕。

分区域看，中梁控股将42．1％的资源投放到长三角区域，其次为中西部区域32．2％；环渤海区域13．1％；海峡西岸8．8％；珠三角3．8％。

换言之，长三角依然是中梁控股的战略要地。坐拥这片经济最发达的沃土，结合卖资裁员获得的喘息腾挪机会，中梁控股未来亦不乏翻盘机会。

知名地产分析师严跃进对首条财经分析到：类似出售至少说明一点，当前中梁略有压力。但反过来，企业需基于此类交易积极诠释企业正面的一面，类似现金流稳定同时资产盘活能力强，进而加强和投资者的沟通等。

综合看，包括中梁控股在内的很多房企，都想成为碧桂园，可鲜有做到者。

在首条财经看来，这不奇怪。就算碧桂园自己，亦不可能进行自我复制。因为碧桂园的成就，更多来自时代。时代就像一部电梯，挤上电梯当然需要实力，但最终决定上升到何种高度，仍是电梯运力。

况且如今，“房住不炒”的大基调下，经历去杠杆去风险的烈火淬炼。那个疯狂的黄金时代已一去不复返。高杠杆、高周转的发展模式已到尽头。拼运营、拼管理、拼底蕴、拼耐心，高质高效、精细化运营才是下半场的主基调。

新时代下，所有房企都需重新探索、重新学习。

这是一条新路。褪去盲目仰望，自己就是最好的老师。

本文为首财原创

       原文标题 : 中梁控股的“小碧桂园”冷思