砺石导言：三一重工为何成了倍受嫌弃的“牛夫人”？市场对三一重工存在哪些担忧？本文将为读者逐一解惑。

李平 ｜ 文

近期，三一重工股价的大幅下跌成为市场关注的焦点。

在本轮工程机械行业复苏中，三一重工凭借挖掘机、混凝土机等核心品类的竞争优势与良好的成本控制能力，营业收入及净利润不断创出历史新高，市值更是一度突破4000亿元大关，较2016年低点涨幅超过10倍，被投资者誉为“机械茅”。

但自2月18日以来，三一重工股价却持续下跌。截至5月13日收盘，三一重工股价为27．65元，自最高价50．3元算起跌幅逾40％，市值缩水超过1900亿元。

10倍牛股接近腰斩，不少投资者一脸茫然。昨日“小甜甜”，为何变成了今日的“牛夫人”？

除了“茅概念”整体走弱这一风格因素外，市场对三一重工未来主要存在三大担忧：工程机械行业周期见顶、海外市场开拓不利以及钢材价格大幅攀升。

那么对工程机械周期见顶的担忧是否必要？三一重工海外市场进展到底如何？钢材价格的上涨，是否会真正影响三一的未来业绩？

一

行业周期性大幅弱化

工程机械产品品类众多，应用广泛，主流产品包括挖掘机械、混凝土机械、起重机械、铲土运输机械、压实机械、桩工机械和路面机械等。从下游需求看，房地产和基建一直是其核心驱动力，行业需求还与国家固定资产投资、重大基础设施建设规模密切相关。

因而，人们往往把工程机械看做是一个周期性行业，尤其是行业上一轮周期（2008年－2015年）的暴涨暴跌更加重了这一印象。

数据显示，在2008年4万亿经济刺激计划出台后，国内挖掘机销量从2008年的8．3万台增长到2011年的19．4万台，年复合增速超过30％，我国工程机械行业收入总规模也超过5000亿。不过，随着宏观经济步入下行周期以及需求端的过度透支，行业随即步入长达五年的调整期。2011年－2015年，国内挖掘机销售量由19．4万台下滑至6．05万台，下滑幅度接近70％。

因此，自2016年行业二次复苏以来，不少投资者仍旧担心需求的可持续性问题。不过，复盘本轮工程机械复苏逻辑发现，场景拓展、更新需求、机器替人等内生动力更加明显，未来行业需求大幅波动的可能性较低。

首先，工程机械产品使用寿命约为10年左右，目前正是上一轮景气周期的高峰替代期。拿挖掘机产品来说，2019年更新替代贡献率达到54．3％，新增需求贡献度为34．4％，更新需求超过了新增需求。因此，存量市场巨大的替代空间有力地平抑了行业需求的波动。

其次，在新增需求方面，除了地产、铁路、公路及机场等传统基建领域，5G基站、特高压、新基建、新农村建设等领域对工程机械产品的需求也在增加。此外，应用场景的拓展以及机器替人也给工程机械带来新的增量。

如上图所示，国内挖掘机销量自2018年突破前期2011年高点之后，仍保持了稳定的增长趋势。最新数据显示，2020年1－12月，我国共销售挖掘机327605台，同比增长39％；其中国内292864台，同比增长40．1％；出口34741台，同比增长30．5％。

因此就有了第一个问题的结论：工程机械周期性在历史上较强，但目前已经大幅弱化，未来几年工程机械需求骤然减少的可能性大大降低。若仍从周期性角度考虑，是用老眼光看待新问题。