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销售能力强大

患者究竟获益了吗？

值得注意的是，虽然价格贵，又是非刚需，近些年，血液灌流器却一改以往在临床上的“冷遇”，渗透率逐年上升。

健帆生物的销售额也在近些年呈现稳定大幅增长。2020年上半年，公司HA130血液灌流器销售收入为5．94亿元，同比增长33．49％。

销量增长的背后，是销售费用的水涨船高。在2017年、2018年和2019年，健帆生物销售费用分别为2．10亿元、2．99亿元和4．26亿元，占营业收入的比重分别为29．19％、29．43％和29．74％。

数据来源：健帆生物公告

目前，健帆生物的销售队伍已经达到1100余人，主要进行学术推广，开展针对较大区域的全国性学术研讨会、省级学术交流会、区域专家讲座、学术沙龙等大型推广活动；针对区域的医院会、科室会、操作培训班等小型推广活动；针对患者的科普教育活动等。

即便是在国内疫情爆发，医院停诊，禁止医药代表拜访的2020年上半年，健帆生物的销售费用依然居高不下，达到1．71亿元，同比增长7．02％，占营收的19．66％。其中，工资及福利费用为0．74亿元，市场宣传推广费为0．58亿元，差旅费为0．23亿元，这三项占了销售支出的大头。

数据来源：健帆生物2020年半年报

在医药代表们的努力下，似乎医院与医生更有动力向患者推荐血液灌流联合血液透析的治疗了。目前，健帆生物的血液灌流器产品已经走进超5000家全国二级以上医院，其中包括900余家三甲级医院。

但最关键的是，从患者本身出发，选择血液灌流与血液透析的联合治疗，与单纯做血液透析相比较，在治疗时间、经济成本、耗材使用上究竟有没有优势？患者能否从中充分获益吗？

在上述UpToDate临床顾问平台整合的多篇参考文献中，并未提及血液灌流联合血液透析治疗尿毒症患者的有效性。也就是说，目前国际上并没有很多这方面的研究结果。这就回到了文章开头的那个话题，为何健帆生物要急匆匆发布那份研究成果的摘要？是为了证明自己这种联合治疗，更有性价比。

该摘要称，上海市卫生和健康发展研究中心根据国内一项多中心、随机、大样本的常规血液净化联合血液灌流治疗临床研究，开发了卫生经济学评价模型，进行专题研究。

结果显示，与常规血液净化组相比，长期应用HA树脂血液灌流联合常规血液净化的患者平均可以增加1．28个健康调整寿命年，人均多花费26．5万元，并得出结论“长期来看使用HA树脂血液灌流联合常规血液净化具有性价比”。

不过，与健帆生物回应市值风云那篇质疑文章时，自证血液灌流结合血液透析的临床有效性所引用的两个研究一样，该研究的原始数据尚未披露，也未在经同行评审的权威学术期刊上发表。

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研发投入不足5％

护城河够深吗？

一方面，是居高不下的销售费用，另一方面，健帆生物投入到研发内的费用则少的可怜。

2020年半年报显示，报告期内，健帆生物研发投入仅为 3089．44 万元，占公司营业总收入的 3．55％。对比同期销售费用，研发开支无论是数额还是增速都远远落后，相差约5．5倍，研发人员也仅有200余人。

在2017年、2018年和2019年，在健帆生物销售费用约占三成营业收入的比重时。同期研发费用仅为2663万元、4614万元和6845万元，占营业收入的比重分别为3．71％、4．54％、4．78％。

数据来源：健帆生物公告

不足5％的研发投入，这似乎与健帆生物宣称的血液灌流是“新兴医疗手段”，公司要形成“自主的持续研发能力”，公司是“高新技术企业”的定位略有偏差。

健帆生物的血液灌流器产品近年来也未有快速的迭代更新。相比2015年招股书中列出的五款主要产品：HA130、HA80、HA280、HA330、HA230，2020年的主要产品仅多了用于危急重症领域的HA380和用于肝病领域的HA330－II。

虽然研发投入较弱，但健帆生物尚未遇见强劲竞争对手，在国内血液灌流市场一家独大。健帆生物称，国内从事血液灌流器产品生产的公司数量有限且规模较小，暂无A股上市公司处于同一细分市场。

出现这种情况，是健帆生物拥有较高的技术壁垒，构建了护城河，还是因为这块市场前景不被对手看好，很难说。目前，其竞争者包括廊坊爱尔、康贝医疗、天津阳权等本土企业，以及瑞典金宝、日本旭化成、美国BD、德国贝朗等跨国企业。对于这些跨国企业来说，血液灌流器似乎只是其透析器等医疗器械之外很小的一块业务，无法作为主业，也带不来多少营收，或难以撑起一家上市公司。

值得注意的是，自2016年8月登陆创业板至今，健帆生物在资本市场上的表现一直十分耀眼，股价已经涨逾10倍，市值超600亿元。数据显示，2013－2019年，公司营收的复合年平均增长率高达近30％，2019年更是达到41％。今年前三季度，健帆生物营收13．15亿元，同比增长35．42％，扣非归母净利润5．99亿元，同比增长57．37％，经营活动现金流也有29．59％的增幅。

数据来源：健帆生物2020年三季度报

这一度让部分深入剖析过该公司的投资人士感到困惑：主营产品相对单一，研发投入较弱，市场空间较小，如何能保持业绩的持续高增长？个中原因，似乎只能留给时间来解答。那么，你看好这家聚焦“小赛道”的600亿龙头吗？

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