撰文 ｜ 维小尼；编辑 ｜ 郭郭

→这是《环球零碳》的第486篇原创

在迈向清洁能源和碳中和的征途中，从来没有一种能源像氢能这样具有争议。

一方面氢能被认为是实现碳中和目标最具潜力的清洁能源，被资本广泛热捧，另一方面，氢能的大规模使用场景和商业化前景还没有打开，氢能公司的盈利和市场业绩问题迟迟没有看到起色。

这种矛盾，使得氢能产业一方面被长期看好，成为一个大风口，一级市场认购火爆，形形色色的公司都在布局；另一方面二级市场上市（IPO）却一个比一个难，甚至一些公司因为无法回答交易所的问询，不得不终止上市。

一面是繁华，一面是虚火，这种状态在资本市场体现得淋漓尽致。有些公司风风火火，开启市场多轮和多地融资，有些公司却止步于IPO。

最新的动作是作为“氢能第一股”，已在科创板上市的亿华通，于12月29日在香港启动招股，最多募资13．4亿港元。

此前11月下旬，另一家氢燃料电池龙头国鸿氢能也在港交所递表。

一级市场的融资也不乏热闹。12月8日，国内氢能行业迄今为止单轮融资规模最大的股权融资落地。据悉，国家电投集团氢能科技发展有限公司（下称“国氢科技”）B轮融资45亿元，投后估值高达130亿元，双双创下行业新高，国氢科技也顺势成为了当前国内氢能行业估值最高的独角兽企业。

但是，除了这些风光的企业，也有多家氢能公司从IPO旅程中撤单，折戟于IPO的氢能公司突然增多。

比较早的是2021年8月，上海重塑能源集团股份有限公司（下称“重塑股份”）的IPO申请在申报了近半年之后，突然在毫无征兆的情况下宣布撤回申请而终止IPO。

作为一家为燃料电池技术提供商，重塑股份突然主动放弃上市，外界也曾揣测纷纷。

此外，还有几家头部氢能公司终止或暂停科创板IPO。其中上海治臻新能源股份有限公司（下称“上海治臻”）在2022年12月23日撤回科创板申请，江苏国富氢能技术装备股份有限公司（下称“国富氢能”）在2022年11月终止科创板上市。

此外，2022年9月，上汽集团旗下的氢燃料电池公司上海捷氢科技股份有限公司（下称“捷氢科技”）科创板上市资料过期，IPO进程中止。

不过，最新的消息是，2022年12月30日，上交所官网显示捷氢科技又恢复了IPO发行审核状态，并更新了含有2022年上半年度财务数据的一轮问询回复。

氢能被视为21世纪最具潜力的清洁能源，氢能公司被视为资本的宠儿，为何在火热的风口上，这些公司会在经历漫长的审核及等待后突然停止上市？

这其实跟氢能公司下游产业商业化前景，以及燃料电池技术路径产业化和燃料电池汽车的经济性等问题有关。特别是氢燃料汽车产业，表面看风光无限，其实目前市场规模还很小，在电动车的挤压下，未来前景还迷雾重重。

01 应收账款高企背后的财务风险

在这些终止IPO的氢能公司中，被市场质疑或者被交易所问询比较多的问题是财务方面的数据。特别是应收账款，在这些公司中都占比非常高，是一个共性问题。

以国富氢能为例，2019－2021年，国富氢能应收账款余额分别为 1．6亿元、2．3亿元和3．6亿元，占营业收入的比例分别为 90．8％、91．47％和 109．51％。

重塑股份2021年8月发布的招股书披露，2017年至2019年，重塑股份应收账款分别为1．68亿元、1．8亿元、7．66亿元，分别占当年营收的73．7％、117．3％、110．4％。截至2020年9月末，公司应收账款为7亿元，占同年营收的比例进一步涨至427．7％。

捷氢科技的应收账款余额逐年增加，2019年—2021年的报告期内，捷氢科技应收账款余额分别为0万元、14474．15万元和57026．57万元，应收账款余额占营业收入的比例分别为0％、58．62％和97．13％，占比逐年增长。

应收账款余额较大，对企业来说存在一定的坏账风险，但这几乎是氢能行业共同面临的困境。

目前，尚处于发展极早期阶段的燃料电池行业，业务开拓极度依赖于补贴，而在现行的补贴政策下，补贴测算需要在完成年度的示范运营、并达到目标之后，这本身需要较长的周期，但业务又不得不进行，氢能企业只能大量赊账销售，先把货卖出去。

在回复上交所的问询函中，重塑股份也承认，应收账款占比高跟客户的结算方式和补贴有关系。重塑股份表示，公司与客户保持稳定的结算方式及信用政策，但是在信用政策实际执行的过程中，受行业发展初期及补贴政策的影响，燃料电池行业整体资金链较为紧张。

同时，由于公司部分下游客户为整车厂，其在汽车产业链中处于相对强势的地位，会根据自身资金情况、供应商合作关系等因素调节安排付款，由此重塑股份导致应收账款实际回款周期较长且超过信用期限。

重塑股份的回复函还解释：应收账款的主要对象包括宇通客车（ 600066．SH ）、金龙汽车（ 600686．SH ）、申龙客车和东风汽车子公司东风特汽，这些“均系行业内具备一定实力的企业，资金及资产规模较为雄厚……但受行业发展阶段以及新能源汽车补贴政策等因素的影响，公司资金回款周期较长，符合行业普遍特征。