三招透视上市公司的“原力”：资本开支

2021-01-29 09:26

【4】资本支出／折旧摊销

按照Wind自带的资本支出／折旧摊销指标，我们发现，总体看该指标越高，出现的概率越低，该指标在小于1．2时，分布比较分散，差别不大，超过1．2之后，分布概率则呈现下降趋势，但分布也比较分散，高于4．0的上市公司占到全部上市公司14．82％。小于1的上市公司占到全部上市公司的34．91％，代表有三分之一左右的上市公司2019年的资本支出还没有超过折旧摊销，企业整体战略属于维持性，并没有扩大再生产的动力。

分年度看，资本支出／折旧摊销的变化并不是特别大。从3871家上市公司的中位数看，该指标2017年最高到了1．63，2018和2019年都有所下降，2019年最低，为1．47。

各个行业之间资本支出／折旧摊销的差别比较大，从中位数看，2019年电子、公用事业、医药生物、农林牧渔和电气设备的中位数最高，最低的有商业贸易、综合、钢铁和房地产。这其中5G周期下受益的电子高达1．89，相比之下，通信的指标并不高，只有1．38，计算机略好一点，为1．58。

分年度看，资本开支放缓的行业要远远超过加速的行业。过去5年整体资本开支加速的只有房地产、建筑材料两个行业，整体放缓的行业包括传媒、公用事业、国防军工、计算机、交通运输、汽车、商业贸易等。

5G的核心产业电子通信行业2019年处于资本开支低点，未来可能会加速。电子的资本支出折旧摊销比值虽然仍然很高，但已经从2017年2．28的高点回调，2019年是过去五年最低的一年，显示电子行业的大规模资本开支未来可能还会加速。通信和电子的走势非常接近，高点都在2017年，过去两年都有所回调。

对过去5年整体资本开支一直在放缓的行业，包括传媒、公用事业、国防军工、计算机、交通运输、汽车、商业贸易，未来的几年也可能进入资本开支加速阶段。

上市公司资本开支图鉴

【1】前五十大非金融企业的指标情况

我们统计了A股前五十大市值公司2019年的主要资本开支情况，得出了上面的表格。

从资本开支的绝对数量看，传统的制造业和电信服务业一直都是资本开支的大户，其中中国石油以3267亿睥睨四方，远超第二名中石化的1411亿，市值前两名的贵州茅台和五粮液，分别只有31亿和17亿。其他的资本支出大户还包括中国联通，604亿，京东方A，494亿，上汽集团，269亿，比亚迪206亿，中国建筑204亿。

从资本密集度的角度看，考虑到A股2019年的中位数只有5．6％，市值前50大公司总体并不低，最高的牧原股份为64．88％，这代表着2019年每1块钱的营业收入，对应着0．65元的资本支出，有点狂飙突进的感觉，其他比较高的还有京东方、泸州老窖、万华化学、中国广核等。地产建筑行业这个指标比较低，比如保利地产只有0．12％，中国建筑1．44％。

按照巴菲特给出的指标建议，累计资本支出与净利润之间的比值，最好是低于25％，这代表着企业可能有着长期的优势，按照这个指引，巴菲特可能选择的上市公司包括贵州茅台、五粮液、恒瑞医药、美的集团、海天味业、迈瑞医疗、长江电力、格力电器、海康威视、万科A、京沪高铁、工业富联、洋河股份、保利地产、双汇发展、金山办公、招商蛇口，除了地产，主要就是食品饮料、家电、公用事业这些大消费行业，还有两个电子的龙头，计算机只有一个，金山办公。

反过来，巴菲特永远不会投资的公司可能包括中国石油、中国石化、宁德时代、立讯精密、牧原股份、顺丰控股、药明康德、比亚迪、中兴通讯、中国联通、京东方A、中国广核，这些公司的累计资本支出与净利润之间的比值，都超过100％，但我们知道股神当年还是买过中石油，现在还拿着比亚迪，所以这个指标还要结合着其他指标看。巴菲特的本意应该是通过这个指标，判断企业是不是有自己独特的护城河。

资本支出与折旧摊销的比值代表着企业处于扩张还是维持现状，A股2019年的中位数是1．47，这个值不到1的上市公司包括恒瑞医药、长江电力、京沪高铁、东方财富、洋河股份、双汇发展、中国联通等。高于5的上市公司有海螺水泥、智飞生物、长春高新、泸州老窖、招商蛇口等。

【2】大消费行业的特征

总体来说，市值排名前三十的上市公司，主要集中在白酒、医药和家电三个行业，各有各的特点。

白酒行业的典型特征是非常低的资本支出与净利润之间的比值，较低的资本密集度。白酒行业资本支出与净利润之间的比值远远低于全市场中位数61％，比如贵州茅台只有6．17％，五粮液5．37％，洋河股份6．95％，山西汾酒10．11％，唯一例外的是泸州老窖，29．12％，假如巴菲特在中国，最喜欢的行业一定是白酒。白酒的资本密集度不高，资本支出与折旧摊销之间的比值个股之间差别略大，并没有表现出明显的特征。

与白酒相比，啤酒就显得竞争力弱一些。青岛啤酒的资本密集度为4．13％，但资本支出与净利润的比值却到了50．28％，与白酒的差距比较大。

医药行业内部差距比较大。恒瑞医药、迈瑞医疗、云南白药、片仔癀整体指标与白酒类似，而创新药的代表药明康德、康泰生物、万泰生物，表现出高资本密集度、高资本支出与净利润比值、高资本支出与折旧摊销比值的三高特征。

家电双雄美的集团和格力电器指标接近，3％不到的资本密集度，20％以下的资本支出与净利润比值，另外一个家电巨头海尔智家资本密集度不高，但是资本支出与净利润的比值高达50．28％，可能与美的和格力相比，海尔智家的护城河确实要低一些。

两只养猪股，牧原股份和温氏股份，表现的更像创新药，高资本密集度、高资本支出净利润比值，高资本支出折旧摊销比值。另外一家农林牧渔公司新希望，总体指标跟两个养猪股很接近。

其他的食品饮料股，海天味业、双汇发展资本支出指标跟白酒类似，但牛奶龙头伊利股份的资本支出指标相对来说比较高，资本密集度10．27％，资本支出净利润的比值为83．27％，都要高于市场的中位数水平。

【3】TMT行业的特征

前三十大市值的TMT公司，内部差异比较大。按照巴菲特的选股方案，资本支出与净利润比值小于25％的公司有海康威视、工业富联、金山办公、三六零、芒果超媒、澜起科技、汇顶科技这7家，这个比例要小于大消费的公司（前30中有13家）。按照巴菲特的选股方法，科技行业能买的可能就是软件、传媒和芯片设计公司。

佛系的富士康，群狼环伺的电子代工企业。电子代工企业内部之间差异也比较大，立讯精密、蓝思科技、歌尔股份各个指标接近，都有很高的资本密集度，其中蓝思科技最高，14．94％，三家公司累计资本支出与净利润之比都超过100％，蓝思科技甚至到了332．33％。

而原来的龙头老大工业富联也就是富士康，就有点佛系，资本密集度只有0．75％，资本支出除以净利润的指标虽然小于25％，但资本支出与折旧摊销的比值只有1．11，显示企业目前的资本开支非常克制。

面板双雄继续烧钱中。京东方A2019年的资本支出是494亿，TCL科技201亿，虽然已经是大象，但是京东方的资本密集度一点都不低，达到42．58％，这代表着当年1块钱的营业收入，却投入了0．43元用于资本开支，资本支出与净利润的比值就没法看了，1441．05％；TCL科技略低，但也有将近600％。

芯片设计公司资本开支指标表现的比较克制。几个芯片设计公司韦尔股份、兆易创新、澜起科技、汇顶科技，总体的资本密集度并没有特别高，最高的兆易创新也不过8．65％，略超电子行业的中位数。累计资本支出和净利润的比值来看，韦尔股份和兆易创新都超过了50％，但澜起科技和汇顶科技的表现出色，澜起科技只有4．82％，汇顶科技为19．21％，是轻资产的芯片设计行业的模范。

轻资产的软件和传媒行业总体资本密集度比较低，因而累计资本支出和净利润的比值也就比较低。比如金山办公，资本密集度只有4％，用友网络4．42％，传媒中的芒果超媒、三七互娱、世纪华通，总体的资本密集度都不高，资本支出与净利润的比值表现也不错，龙头芒果超媒只有15．18％，三七互娱和世纪华通也是刚超过25％。

通信无论是服务还是设备，都很苦逼。通信顶着一个科技行业的帽子，干的却是苦逼的周期的活。中国联通的收入体量很大，但是资本密集度可一点都不低，20．78％，资本支出与净利润的比值，也不太能看，可就在这种大规模的资本开支下，资本支出与折旧摊销的比值却只有0．86，一想到后面的5G还要大量往里投钱，可能三生不幸，才去干通信服务吧。

设备行业也没好到哪去，中兴通讯一看资本密集度还可以，7．22％，投入不高，可资本支出与净利润的比值，也不太能看，资本支出两倍于折旧摊销，5G来了，接着投吧，暂时利润就别想太多了。